La crisis financiera, la Reserva Federal y los banqueros norteamericanos (II)

Por Enrique Kawamura

Continuamos comentando el artículo de Christiano e Ikeda (2011) que comenzamos en el mes de octubre. Recordamos que este artículo intenta comprender en qué medida las intervenciones por parte de la Reserva Federal (de reducir la tasa de descuento o de comprar activos en poder de bancos) pudieron haber causado la reducción en la prima que pagaban las empresas de primera línea en EEUU y por lo tanto traído un alivio a los costos financieros en tiempos inmediato posteriores a la crisis. En la entrega anterior comentamos el posible rol que dos tipos de comportamiento de riesgo moral pueden explicar al menos parcialmente cómo esos tipos de intervenciones pueden eliminar ineficiencias precisamente como consecuencia precisamente de esos comportamientos de riesgo moral.

Pero no es el riesgo moral el único posible canal que justifique estas intervenciones. Los autores consideran una tercera explicación basada en un problema de selección adversa, análogamente al problema de los lemons de Akerlof. Según este argumento, el mercado de crédito usualmente se caracteriza por asimetrías de información según las cuales los bancos no conocen la chance de que un proyecto de inversión para el cual la entidad financiera otorgó un préstamo termine siendo exitoso. Las tecnologías de evaluación de riesgo podrían ser suficientemente primitivas como para solamente poder estimar rendimientos esperados de tales proyectos pero no el nivel de riesgo que tales proyectos entrañan. Esta asimetría genera el problema de que sólo los proyectos más riesgosos se presentan para recibir préstamos ya que son los dueños de estos proyectos los que tienen mayores incentivos a “jugar con el riesgo” (pues son proyectos que con baja probabilidad generan pagos muy grandes).

En este contexto, el mercado genera una ineficiencia en ausencia de intervención estatal. La selección adversa determina una probabilidad excesivamente baja de repago de préstamos en bancos, lo cual genera una baja tasa de interés sobre depósitos como compensación a tal probabilidad. Por lo tanto, es esperable que una política tendiente a subsidiar las ganancias esperadas de los bancos (o, equivalentemente, a reducir el costo de financiamiento de los préstamos) reduzca la ineficiencia. Ese es el principal resultado que los autores obtienen en el caso de selección adversa. Por lo tanto, intervenciones tendientes a reducir el costo del financiamiento induce a que los bancos sólo seleccionen a los proyectos con probabilidad de repago suficientemente alta, excluyendo a los ineficientemente riesgosos.

Aún queda un cuarto argumento que los autores encuentran para explicar razones de las intervenciones mencionadas. El mismo se apoya en la idea de que lo generado por los proyectos no siempre es directa o gratuitamente observable por parte del banco, sino que hace falta incurrir en costos de monitoreo para comprobar “cuán bien” o “cuán mal” le ha ido al deudor para recién luego evaluar su capacidad de honrar el préstamo. El monto de estos préstamos es claramente inversamente proporcional al patrimonio neto de los deudores.

En el equilibrio de este cuarto modelo, una caída de tal patrimonio neto induce a un aumento en la tasa de interés sobre préstamos y una importante caída en la inversión. Esta caída es tanto más grande cuanto mayor es el costo de monitoreo. La principal razón es que cada ahorrista toma a la tasa de interés sobre depósitos como un retorno marginal sobre los fondos prestados. Sin embargo, la estructura financiera hace que tal tasa iguales al retorno promedio (y no marginal) sobre préstamos. Esta discordancia es la que genera semejantes costos de eficiencia. En este contexto, nuevamente un subsidio a la tasa recibida por los ahorristas corrige la ineficiencia al igualar el retorno marginal al medio. A diferencia de otros argumentos, transferencias hacia los deudores o ahorristas no cambia el equilibrio respecto del caso ineficiente.

Claramente esta discusión sobre los roles de este tipo de intervenciones sigue bien abierta. Sin embargo Christiano e Ikeda aportan un importante primer paso hacia la comprensión de estos roles. Sólo el tiempo (y la consecuente disponibilidad de datos cuantitativos suficientes) permitirá dilucidar hasta qué punto alguno de los cuatro argumentos realmente termina de explicar lo sucedido a posteriori de la intervención de la Reserva Federal y cuáles de ellos lo explican mejor. Esperemos que en breve puedan aparecer otras explicaciones que ayuden a comprender otros aspectos referidos a las respuestas a la crisis que se vinieron observando en EEUU desde 2008.

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