Coronavirus y asimetrías Norte-Sur en Europa

22/04/2020

A principios de marzo en ciertos círculos de política europea se empezó a sugerir el uso de eurobonos para financiar los paquetes de ayuda económica que se estaban diseñando para enfrentar la inminente recesión. Para hacerlos más digeribles se los denominó coronabonos y en la semanas que siguieron se dió un debate entre los países del sur del continente, Italia, España, y Francia, y los del norte, Holanda y Alemania.

Los primeros argumentan que el coronavirus es un shock que ha afectado a todos los países de la UE por igual y que si bien es cierto que en algunos apareció primero (Italia) y otros no parecen tener el sistema sanitario a la altura de las circunstancias (España), no se los puede culpar por la situación económica en la que se encuentran y que si la UE no es solidaria (palabra que eriza los pelos del 41% de los argentinos) va camino a la irrelevancia.

Los segundos dicen que estos países se podrían haber preparado mejor, pero la realidad es que no quieren mutualizar los gastos sabiendo que son los que van a tener que poner el dinero. Y no debe haber sido casualidad que Alemania anunciara un endeudamiento masivo por 750.000 millones de euros el 23 de marzo cuando los cantos de sirena por los coronabonos se empezaban a oir con fuerza. Tuvo los visos de una medida preventiva del tipo “yo ya me endeudé, no me pidan más”.

La realidad es que el Norte de la UE no va a sufrir tantos costos económicos como el Sur, y es por esta razón que el coronavirus no es tan “simétrico” como lo describen en España. Porqué? Pues porque, como vengo diciendo desde mi primera nota sobre la pandemia, uno de los sectores más afectados va a ser el turismo, y en la UE los flujos de turistas suelen ser del Norte al Sur.

Va a llevar tiempo para que la gente quiera salir de vacaciones, no solamente por una cuestión de costos, sino porque varios de los destinos turísticos se caracterizan por la masividad: uno va para ser uno de una masa, y esto deja de ser atractivo por un tiempo. Las playas españolas son de los destinos europeos que más van a sufrir.

Los cinco destinos que más turismo reciben del resto del mundo son EEUU, China, Francia, España e Italia. Para los tres últimos, dado su modesto tamaño (relativo a los dos primeros), este shock será muy importante. Y de hecho así como el turismo explica porqué estos tres países van a estar entre los más afectados en la UE, también explica porque fueron aquellos donde la pandemia se manifestó primero: turistas de China contribuyeron a distribuir el virus en los primeros meses del año.

De manera que se entiende que Alemania, Holanda y otros países del Norte de la UE no quieran pagar los costos para que sus vecinos del Sur, a los cuales suelen visitar en verano (pero no este año), puedan superar la recesión que será muy grave. Es por ello que en lugar de mutulizar los costos (buena idea pero que deberá esperar a que el continente se recupere y se acuerde como un seguro y no un rescate), se está acordando usar mecanismos de rescate mediante la concesión de préstamos reembolsables. Claro que para países muy endeudados como Francia, España e Italia esto pueda ser una victoria pírrica. Los interesados pueden leer esta nota de hoy en El País, sobre una cumbre de la UE mañana, y la discusión de como proveer la ayuda. Pues ayuda habrá.

Al margen, la semana pasada terminé de escribir junto con Dirk Niepelt un trabajo sobre la intensidad y duración óptimas de una cuarentena (calibrado para EEUU). Esta semana salió publicado en la séptima edición de Covid Economics, una revista de difusión en tiempo real de investigación económica relacionada a la pandemia. Entre los resultados encontramos que cuanto más rural y benigno el clima de una región (y por ende menor sea la tasa de infección) y cuanto mejor sea su infraestructura hospitalaria, más corta y menos intensa puede ser la cuarentena. Que el lector infiera como extrapolar estos resultados para la Argentina.


Paquetes de estímulo en EEUU

25/03/2020

Ayer el Senado de EEUU llegó a un acuerdo para un paquete de ayuda económica de dos trillones de dólares (trillón americano = billón para nos). La discusión se demoraba por el pedido de los demócratas de tener control sobre el uso de 500 billones que se van a destinar a ayudar a empresas. Ayuda que está previsto se canalice a través de la Reserva Federal.

Desde que la crisis se aceleró hace unas semanas en internet comenzaron a aparecer ideas de cómo proveer asistencia financiera. Por ejemplo, Emmanuel Saez y Gabriel Zucman sugirieron que el Estado reemplace toda caída en la demanda que enfrentasen las empresas. Por ejemplo, si la aerolíneas ven una merma en sus ingresos del 70% por menos vuelos, el gobierno federal cubre esa diferencia. Otra idea es la de subsidiar a las empresas para que no despidan a sus trabajadores, cubriendo el Estado el pago de salarios.

El problema con estas ideas es que no toman en cuenta que además de haber una caída importante en la demanda agregada los efectos son muy heterogeneos. En particular esta es una recesión en la cual el componente más importante del consumo que cae (al menos en términos proporcionales) es el de servicios y no el de bienes durables, hecho que creo es inédito.

Si un sector ve una caída brutal en su demanda pero otro ve, o debiera ver un incremento, no es razonable tratar de sostener la demanda en el primer sector como sugieren Saez y Zucman. Es mejor dejar que la economía ajuste para que el trabajo y el capital se redirijan hacia los sectores que se expanden. Es importante resaltar que uno de estos sectores debe ser el de salud con una alta inversión en infraestructura, equipamiento médico e insumos (camas de terapia intensiva, respiradores, tests), y probablemente requiera intervención estatal para acelerar los cambios.

Por motivos similares me parece una mala política dar incentivos a las empresas a retener trabajadores. Si bien esto funciona para las recesiones normales en las cuales la demanda agregada se espera que se recupere en forma proporcional por sector, con el coronavirus es probable que esto no suceda así: estaremos mucho tiempo sin consumir servicios como lo estuvimos haciendo antes de la crisis. Primero regresaremos a bares y restaurantes, más tarde al turismo. En estos casos es preferible aumentar la cobertura y nivel de los seguros de desempleo (como está previsto en el paquete de ayuda acordado ayer en el Senado), y otorgar facilidades financieras para las empresas que les permitan a estas decidir si seguir “operando” o presentarse en bancarrota.

Las ayudas financieras subsidiadas que se contemplan en el plan de estímulo tienen la ventaja que proveen recursos hoy pero se espera que parte de los mismos sean pagados en el futuro (una parte no será pagada por el subsidio implícito, otra porque algunas de estas empresas no podrán evitar la bancarrota). Dado que algunas firmas quebrarán esto abre una pregunta sobre el cobro de las deudas por parte de los acreedores.

En tiempos normales hay un orden por el cual ciertos acreedores cobran antes que otros (pensemos en el FMI y los bonistas para la deuda argentina, el Fondo es acreedor privilegiado mientras que los bonistas no cobrarán todo lo prestado). Ahora qué nivel del privilegio se le debería otorgar a los fondos aportados por el Tesoro y canalizados por la Reserva Federal? De hecho, la Fed prestará el dinero directamente o a través de los bancos que financian a las empresas privadas?

Supongamos que estamos ante lo segundo. Dado que los bancos privados tienen información sobre sus clientes es razonable suponer que están en mejor condición para evaluar si dar ayuda o no, y cuanta. Ahora supongamos que los fondos aportados por la Fed sean los primeros en ser devueltos en caso de bancarrota. Esto le da a los bancos incentivos a no prestar (o prestar menos) pues ayudar a las empresas diluye el valor de sus acreencias. Por el contrario, si la Fed pasara a cobrar después de los bancos privados, estos tendrían incentivos a prestar en exceso para aumentar la probabilidad de cobrar.

Una solución sería que los fondos aportados por la Fed y las deudas bancarias preexistentes se alternen en prioridad de cobro. Por ejemplo, el primer millón lo cobra la Fed, el segundo el banco y así sucesivamente (los montos dependerían del nivel de endeudamiento de las empresas que reciban la asistencia). Así se lograría balancear los incentivos de los intermediarios financieros y optimizar el nivel de ayuda prestada.

Mañana se conocerán los datos de solicitudes de seguro de desempleo de la semana pasada y se espera un récord histórico que refleje los despidos de comercios que han tenido que cerrar sus puertas por la cuarentena. Habrá que ver como reaccionan los mercados y si no terminamos teniendo más paquetes de ayuda (de ahí el plural del título del post).

Mi última reflexión es que vamos a tener una recesión severa, aunque sigo pensando que la recuperación puede ser rápida. Pero será muy asimétrica. Habrá sectores, como el turismo, que tardarán en volver al nivel de actividad previo a la pandemia. Un diseño de ayuda inteligente debe tener en cuenta que a) no es deseable sostener el 100% de la demanda agregada (por los costos que esto implica, aunque el gasto se financie hoy con deuda en algún momento habrá que cobrar impuestos distorsivos para cubrir la ayuda), b) sectores como el turismo debieran recibir poca o nula ayuda. Como mencioné en el post anterior hay racionalidad para rescatar la aerolíneas, pero, las compañías de crucero? Ninguna.


Las consecuencias económicas del Coronavirus

19/03/2020

La semana pasada escribí un post sobre la velocidad a la cual se viene propagando el coronavirus en Europa. Hoy voy a hacer un primer análisis de los efectos esperables de la pandemia en la actividad económica, tanto a nivel global como nacional.

Empecemos notando como la génesis de este nuevo virus podría tener determinantes económicos. Se especula que el contagio entre humanos se originó en un cerdo salvaje que fue vendido en un mercado en Wuhan, y que habría sido infectado por un murciélago. Hace pocos meses la cría de cerdos en China, uno de sus principales alimentos, había sido afectada por un virus que no representaba un problema para los humanos. Esto redujo significativamente la producción y condujo a un aumento en el precio de cerca del 70%.

Quizás algunos lectores recuerden que esto se veía como una oportunidad para otros productores, entre ellos los argentinos (probablemente no, porque con la crisis autóctona, y las elecciones de octubre, las neuronas no daban para tanto). Los que seguro vieron una oportunidad fueron quienes podían cazar y comercializar cerdos salvajes ante autoridades y regulaciones que, probablemente, se volvieron más laxas dada la escasez. Así llegó el virus a un mercado en Wuhan.

China también nos sirve para tener una idea de la magnitud de los efectos económicos que tienen las medidas para evitar los contagios a través del distanciamiento social. En febrero las ventas minoristas cayeron 20% y la producción industrial (incluyendo insumos de industrias en otros países, como veremos) cerca del 15%. Estos números nos dan una idea del shock de demanda y de oferta respectivamente.

Lo mismo se está viendo/verá en el resto del mundo a medida que la producción disminuya (porque, mal que le pese a los cultores del roboapocalipsis, no es posible reemplazar los trabajadores de planta que se quedan en casa por robots) y el consumo caiga dado que no vamos más a restaurantes, shoppings y otras actividades recreativas (el aumento en consumo de Netflix o Disney+ no compensa en el agregado).

Se escucha mucho decir que lo que hay que hacer es poner la economía en el freezer un tiempo y luego reanimarla hasta que vuelva a la normalidad. Pero esto no es sencillo por varias razones. Como mencioné arriba, parte de la producción industrial china son insumos que se usan en otros países. Por ende no extraña que una semana después que la industria se paralizara en China fábricas coreanas de automóviles tuvieran que cerrar por la falta de insumos chinos. Lo mismo sucedió en Japón unos días más tarde. Y lo mismo está por suceder en EEUU en breve. No es casualidad que estos días el sindicato de trabajadores en esta industria en Detroit (United Auto Workers) pida un cese de operaciones por dos semanas.

Así como los efectos de oferta se trasladan (mayormente) por mar, los efectos de demanda viajaron en avión. Por eso en Europa, EEUU y el resto del mundo hay un desfase de los efectos de demanda y oferta que dificulta la solución de poner la economía en el freezer. En breve espero que las mentes pensantes (entre las que no incluyo a Pedro Sánchez que anunció un estímulo de 20% del PBI que debe haber sido pensado apenas un poco más de lo que pensé yo este post) decidan “descongelar” paulatinamente, en función de la progresión de contagios y la capacidad hospitalaria, el distanciamiento social creando barreras diferenciales para los grupos más expuestos al virus.

Alguien pensará que soy un desalmado. Y si, soy economista. Pero la realidad es que el distanciamiento social solamente podría funcionar si todas las personas del mundo se aislaran simultaneamente por 15 días. Y ello no es posible. Hay que ir cada tantos días al supermercado y alguien nos tiene que atender allí. Otras personas tienen que llevar y acomodar las mercaderías, etc. Lo que sí se puede hacer es el famoso aplanamiento de la curva y una vez logrado esto volver a normalizar paulatinamente las actividades económicas y la vida (reduciendo al mínimo los contactos sociales mientras persista el virus).

Ahora cómo proveer ayuda económica? En EEUU se van a transferir recursos a los ciudadanos en dos partes, la primera (1000 dólares por adulto y 500 por niño) en tres semanas, y la siguiente en mayo. Y también se van a dar facilidades de liquidez a empresas (y hogares), y ayudas para que mantengan su plantilla de trabajadores. En principio me parecen medidas correctas. Dado que estamos ante un shock que paraliza la actividad idealmente uno debería postergar deudas (hipotecarias, para pagar universidad, etc.) y obligaciones por al menos el tiempo que dure el shock. El problema es que una vez que termine la pandemia difícilmente todo el mundo conserve su trabajo.

Quizás mejor sería permitir que los deudores posterguen sus obligaciones y darles la opción de seguir pagándolas regularmente con un descuento. El gobierno federal podría cubrir ese descuento (o una fracción del mismo a negociar con los acreedores) y de esta forma aquellas personas que perciban que tienen la suficiente estabilidad laboral no postergan el pago de sus deudas y se limita el efecto de la pandemia en la hoja de balance de los bancos.

Porque lo más probable es una recesión en V, profunda y con recuperación rápida. Pero si la crisis se prolonga y aumentan los quebrantos empresariales y la morosidad de deudores minoristas (hipotecarios, tarjeta de crédito, etc.) ahí sí que vamos a tener un efecto multiplicador de la crisis a través de los intermediarios financieros, y persistencia en la caída en el nivel de actividad. Estos efectos financieros fueron los culpables de la magnitud de la Gran Recesión y si bien los sistemas financieros a nivel global están mucho mejor capitalizados que en 2008, dudo que los test de estrés que periódicamente se realizan contemplen este tipo de cisne negro.

Además debemos tener cuidado en optimizar la ayuda. Por ejemplo, tiene mucho sentido ayudar a las empresas de aeronavegación ya que si quebraran en forma masiva esto tendría consecuencias persistentes a nivel mundial, por ejemplo en el turismo. Y menciono el turismo, porque no me queda tan claro que se deba ayudar a operadores turísticos (ya sea minoristas o mayoristas). Si la crisis obliga a que un hotel boutique cierre hoy, nada impide que otro abra en unos meses cuando los clientes regresen. De la misma manera no creo que la ayuda a los servicios (restaurantes, recreación, etc.) sean prioritarios. Si un bar cierra hoy, otro abrirá mañana.

Vayamos finalmente a la Argentina. El país no está integrado en cadenas de valor internacionales que tengan efecto multiplicador del shock (si las ventas minoristas caen 10%, las de los proveedores caen 15%, las de los proveedores de los proveedores, 20%, etc.), con lo cual el impacto en las exportaciones será negativo pero no tanto como en Europa y Asia. Además la demanda mundial caerá pero en alimentos la caída será menor que en manufacturas.

Esto puede ayudar a la renegociación de la deuda (también será necesario que el gobierno realice una propuesta razonable y no una quimérica) en la medida que los acreedores vean que la capacidad de generar divisas no se resiente tanto (lo que requiere que el gobierno adopte reglas de juego claras en cuanto a retenciones para evitar una revuelta del campo, por ejemplo deje el aumento en la soja, pero se compromenta, por ley, a no aumentar ni esta ni otras alícuotas). Aunque si lo que se ve es que el gasto se desboca el efecto será negativo.

Porque es comprensible que aumente el gasto pero no en la forma en que lo está proponiendo el gobierno. Tiene mucho, pero mucho, más sentido invertir en salud que aumentar la AUH o las jubilaciones. Y aunque me parece que el impuesto PAIS a los gastos para turismo en el extranjero es una aberración, peor me parecería que el gobierno cediera a la sugerencia de suspenderlo, y resignar recursos, para ayudar a las agencias nacionales (ver nota hoy en La Nación). Como mencioné antes, hay razones para dejar que este sector ajuste solo ante la caída del turismo. Y no hace falta pedir que se ayude a Aerolíneas Argentinas pues nadie duda que este gobierno lo hará (aunque también me parezca una aberración la política de aeronavegación kirchnerista).

Finalmente, dada la mala infraestructura sanitaria lo más lógico es reforzar el distanciamiento social ya mismo, y no esperar a que se multipliquen los casos, ya que en breve los médicos en el país se verán obligados a adoptar protocolos de intervención (triaje) y ver como pacientes se mueren por falta de recusos, como está pasando en Italia.


Coronavirus en Europa

14/03/2020

Vivo con mi familia en Madrid y trabajo en Copenhague donde este semestre doy dos cursos. La semana pasada no tuve que viajar y viendo como se desarrollaba la crisis en Italia, y lo mal que se reaccionaba en España vi que faltaba poco para estar en la misma situación. Paso a enumerar unos hechos:

1) Primeros días de marzo: Un matrimonio que estuvo de viaje y al dar positivo de coronavirus pidió a sanidad que testearan a su hija y les dijeron que los niños no estaban en riesgo que los enviaran a vivir con sus abuelos mientras ellos hicieran la cuarentena. Por suerte insistieron y vieron que su hija estaba infectada y no la mandaron a “matar” a los abuelos como sugería sanidad. El colegio de la niña, el Paraíso Sagrados Corazones (sic) permaneció abierto y los padres diciendo que era un caso aislado y no debía cerrar mientras no se evaluara la situación. Todo establecimiento educativo cerró el miércoles 11, en principio por dos semanas.

2) Mi mujer trabaja como voluntaria para una ONG yendo a un hospital una vez por semana para socializar con ancianos hospitalizados. Cuando en Febrero el coronavirus irrumpió en Italia con sus compañeros decidieron dejar de ir por el riesgo. El coordinador de la ONG no solamente se ofendió sino que les dijo que el hospital estaba preparado y era seguro. Cuando el coronavirus llegó a Madrid los primeros infectados fueran al hospital donde trabajaba mi mujer. A los pocos días Sanidad ordena suspender todas las actividades de las ONG en hospitales.

3) Tenía una cita médica el lunes 9 y la cancelé el viernes anterior. Hice los trámites por internet para cambiar el turno y me llamaron para decirme que ese cambio tenía que hacerlo en forma presencial. Dos días más tarde se anuncia que todas las citas médicas no esenciales se cancelaban.

3) El ministerio de Trabajo y el de Sanidad en la primera semana de marzo dijeron cosas contradictorias y la desinformación persistió hasta que Sánchez le dió prioridad a las directivas de Sanidad.

4) Sanidad tiene ahora la palabra. Y qué dijo? Que no había riesgo en la convocatoria por la marcha del día de la mujer (domingo 8 de marzo). Entre los asistentes, la ministra de Igualdad, Irene Montero, recientemente dió positivo de coronavirus.

Esto último fue dos o tres días después que me cayera la ficha que España era la nueva Italia y no hizo más que confirmar mis expectativas. España es un país muy burocrático que sigue un manual para cada cosa. En general funciona bien, pero claramente esta forma de actuar se da de bruces con una crisis que se escapa a los manuales. Además tanto a nivel nacional como en la Comunidad de Madrid hay gobiernos de coalición, y no tienen cultura de gobiernos de coalición.

Como sabemos por la experiencia de la Alianza (y me parece confirmaremos en breve con esta “alianza” kirchnerista-PJ no K que tiene un ADN muy similar a esa Alianza, basta ver como solapan funcionarios en ministerios), una coalición sin experiencia pone fricciones en la toma de decisiones y amplifica los efectos de las crisis.

Ayer se anunció el estado de alarma y estamos esperando los detalles en cuanto a restricciones de movimiento. Mientras, en Madrid desde hoy cierran todos los negocios salvo los esenciales (entre los cuales, por algún motivos, están los estancos que venden tabaco).

Pasemos a Dinamarca. El lunes viajé para dar mis clases y al día siguiente se anuncia que todo viaje debe contar con el visto bueno del jefe de Departamento. El mío me dijo que me quedara en Madrid (que a esa altura estaba como destino naranja). Ese mismo día el jefe de Estudios me mostró un mail en el cual le recomendaban que algunos cursos obligatorios masivos pasaran a ser online, una forma de testear la tecnología. Considerando que quedaba poco tiempo para que cerraran la universidad cambié mi pasaje de avión para hacer una maratón de clases antes del cierre.

Sin embargo los acontecimientos se aceleraron y la noche del miércoles se anunció que la universidad estaría cerrada a partir del viernes, es decir, ayer. Rápidamente cambié mi pasaje otra vez y regresé el jueves a Madrid. Y lo hice justo a tiempo, porque desde hoy al mediodía Dinamarca cierra sus fronteras por un mes.

A esta altura es obvio que la crisis es la más importante en Europa desde la Gran Recesión (peor que la crisis de deuda de países periféricos). Cuánto caera el producto dependerá de cuánto se interrumpan las cadenas de producción por las medidas restrictivas y cierres forzados. Es inevitable que Europa entre en recesión este año pero si se toman las medidas adecuadas (sobre lo que no hay unanimidad, ver esta nota sobre la política que, al menos por ahora, sigue el Reino Unido) tendremos una recesión en forma de V con recuperación rápida.

Y Argentina? Nuestro país tiene problemas estructurales que son inmunes al coronavirus. La pandemia pasará y nada cambiará.

EXPOST: El sábado el gobierno nacional en España anunció el cierre virtual de sus fronteras y restricciones al movimiento (lástima no tener un perro para poder pasear). Para asegurarse que la gente no se mueva alguien (Comunidad de Madrid?) tuvo la brillante idea de reducir la frecuencia del servicio de transporte público. Resultado? Hoy lunes en las principales estaciones de trenes suburbanos se vieron aglomeraciones de gente que no puede dejar de movilizarse. Y qué se lamentaban no poder cumplir con la consigna de mantener distancia. Yo me pregunto en cuántos días veremos en las estadísticas el pico de casos en la región por este nuevo ejemplo de la ineptitud de la burocracia española?

 


Autopsia del gobierno de Macri, 2

23/12/2019

A fines del 2016 hice un balance del primer año del gobierno de Mauricio Macri y para generar polémica titulé “Autopsia del gobierno de Macri”. El punto de la nota era que el rumbo económico del gobierno estaba equivocado y de persistir en el mismo terminaría con el regreso del peronismo en 2019.

Me equivoqué en el timing, ya que supuse tendría una peor performance electoral en las elecciones de medio término que la que tuvo, y preveía una degradación gradual y no de shock (pun intended). Pero acerté en conjeturar que Macri sería el primer presidente no peronista en terminar su mandato en más de 90 años. Y en lo que creo llevó a prolongar el hipergradualismo:

Creo que el gobierno no va a cambiar el rumbo este año. En parte por los ingresos extraordinarios del blanqueo que le van a impedir ver lo insostenible de su política fiscal. También porque en ocho años de gobierno en la Ciudad, Macri mostró a) poca preocupación por el rojo de las cuentas fiscales municipales, y b) reticencia a hacer cambios de gabinete. Además hay que agregar que buena parte de los cuadros técnicos del gobierno son realmente progresistas y están convencidos que el Estado debe tener una presencia importante en la economía.

En definitiva, lo mejor que puede pasar es que, directa o indirectamente, el gobierno se acerque a un populismo eficiente y aunque pierda las elecciones le suba la vara para el gobierno peronista que lo suceda. Una vez más, un logro no menor. Pero que palidece al lado de lo que pudo ser.

También creo que se logró subir la vara, pero desde un nivel muy bajo, y no por mucho. 

Lo que voy a hacer en el resto de este análisis del gobierno de Cambiemos es resaltar cuatro hechos que ameritan ser investigados a fondo, tarea que dejo para los especialistas en el tema. 

Primero. El sinsentido de atar el blanqueo de capitales a la “reparación histórica de las jubilaciones” (que como manda la historia ya se están descomponiendo). Da la sensación que los amigos y familiares del poder le suplicaron al presidente que les diera un blanqueo como condición necesaria para invertir. Es una pena que no le aclararan que no era una condición suficiente. La oposición entendió que la mejor forma de conseguir matar ese propósito era expandir el gasto y que nadie en su sano juicio invierte cuando los impuestos futuros son confiscatorios (y en esta oración resumí mi análisis del paquete de medidas aprobadas estos días en el Congreso). El gobierno no entendió esto o si lo entendió no supo/quiso/pudo dar marcha atrás. 

Segundo. Matar la independencia del Banco Central a poco que la reforma tributaria en EEUU presagiara que durante 2018 la Reserva Federal iba a subir la tasa de interés. En el momento en que más que se necesitaba tener confianza se la dilapida. Es bien sabido que Marcos Peña y su equipo tuvieron fuerte gravitación en esta decisión fatídica pero sería bueno entender mejor qué pasó y porqué no pudo primar la racionalidad económica. Ver acá y acá

Tercero. Este hecho no atañe directamente al gobierno argentino. Se trata de la recategorización de Argentina como mercado emergente en mayo de 2018, es decir cuando la crisis ya se había desatado e incluso se dudaba que Morgan Stanley Capital International fuese a tomar esta medida. Lo más razonable es que se hubiese mantenido la categoría de mercado de frontera o que la recategorización hubiese ocurrido en 2017. Por qué no fue así? Avaricia. La deuda emitida como mercado de frontera tiene que pagar una tasa de interés más alta. Y a principios de 2018 ya los mercados de deuda se estaban cerrando con lo cual esta ganancia desaparece, mientras que la recategorización le permite a los tenedores de bonos venderlos a mejor precio que si fuesen bonos basura de frontera. 

Cuarto. El último hecho es el que en mi opinión liquidó las chances de reelección de Macri y para el cual no distingo claramente la identidad del “villano”. Después de la corrida de septiembre de 2018 el gobierno impone una política monetaria de fuerte restricción en la creación de dinero. Estaba contemplado en el programa con el FMI que la inflación de este año sería de un 17% y se alcanzaría el equilibrio fiscal primario. Pero entre mediados y fines de enero circularon comentarios entre analistas que, dada la indexación del gasto (principalmente jubilaciones) era imposible cumplir con los compromisos fiscales si la inflación seguía en su trayectoria declinante (en ese momento era posible preveer terminar el año debajo del 20%). Repito lo que dije en su momento, hasta Daniel Artana estaba de acuerdo con este razonamiento! (ver acá) Yo creo que el mismo sector del gobierno que se estaba equivocando con sus diagnósticos desde diciembre de 2015 (Peña?) hizo estas cuentas y que estaba pidiendo a gritos más inflación. Para reasegurar al sector privado de esto el Banco Central volvió a cometer el error del año anterior: bajar las tasas antes de terminar de domar la inflación. Me dirán que con el diario del lunes es fácil hablar, pero qué logros pudo mostrar Macri para las PASO? Nada, salvo vanas promesas que la inflación ahora sí estaba bajando. 

Los próximos análisis de economía doméstica serán sobre la política del nuevo gobierno. Cierro esta autopsia con la misma sensación que tenía hacer tres años: La grieta entre el potencial del gobierno de Cambiemos y su realidad fue enorme. 


Bases para el desarrollo argentino

21/08/2019

Puede resultar un poco extraño hablar de desarrollo cuando el país atraviesa su enésima crisis. Pero es que justamente una crisis nos presenta la necesidad de elegir que (nuevo?) camino seguir. Y dado que el ministro Hernán Lacunza está convocando a los equipos económicos de la oposición para discutir ideas, aprovecho para meter bocado. 

Parece una eternidad pero fue hace menos de dos meses, cuando las encuestas estaban casi empatadas, que se anunció el acuerdo comercial entre la Unión Europea y el Mercosur. Tomó casi veinte años, y todavía falta ratificarlo. Sin embargo no caben dudas que este es uno de esos caminos que se nos abren como salida a nuestras recurrentes crisis.

En efecto, en la medida que debamos prepararnos para competir con la UE estaremos forzados a reducir (en lo posible eliminar) la maraña de distorsiones que elevan los costos de producción locales. Ya se venía trabajando en este sentido, pero a un ritmo muy lento. Máxime teniendo en cuenta que Brasil está por sumar la reforma previsional a la laboral aprobada el año pasado. 

Antes de seguir quisiera aclarar que ratificar el acuerdo comercial implicaría costos y habría empresas, e incluso sectores, que quedarían marginados. Por ejemplo, tomemos el sector automotriz. En principio la apertura significaría un desafío tanto para Argentina como para Brasil. Pero en los hechos nuestro país sufriría más en la medida que nos hemos especializado en autos medianos mientras que Brasil lo hizo en autos chicos. Y cuanto más chico un auto menos conviene fabricarlo en Europa y enviarlo al Mercosur. 

Si uno mira la letra chica del acuerdo es indudable que la UE saca más beneficios que el Mercosur, ya que los aranceles que serán reducidos son mayores en el cono sur. Además el acuerdo refleja el poder de negociación de las partes y habría que ser muy necio para suponer que sacamos una ventaja en este sentido. Lo que si se consiguió es que la apertura comience antes en la UE, y tener extensos plazos para reducir nuestros aranceles. 

Las ventajas para nuestros países se darían en el desarrollo posterior, no con la firma del tratado. En la medida que los factores de producción se orienten a los nuevos sectores beneficiados con el acuerdo se conseguirá un incremento en la productividad promedio y en los ingresos per cápita. Y en esta dimensión el potencial para el Mercosur es muy superior al de la UE pues ellos solamente harán ajustes marginales, en proporción al peso que los nuevos flujos de comercio tengan sobre su producto. 

Y aquí es donde se nos presenta una de las bifurcaciones más importantes a la hora de elegir que políticas seguir. Por un lado es natural proponer que la Argentina se especialice en productos agropecuarios y agroindustriales (habría que extender la marca “Argentina” de la carne a todo lo se pueda vender en un supermercado). Por el otro están quienes dicen que el campo no genera valor agregado y que por eso hay que mantener todas las defensas que sea posible sobre la industria nacional. 

No quiero entrar en la discusión vetusta sobre campo o industria. Creo que al mencionar agroindustria en el párrafo anterior queda claro que pueden ir de la mano. Pero hay varios supuestos que definen esta “grieta” y hay que ver en qué medida siguen siendo válidos. 

Un argumento que escuché varias veces, y de economistas muy respetables, es que aun y reconociendo que el campo genera valor agregado (basta ver el uso intensivo en nuevas tecnologías para reconocer que es EL sector más desarrollado del país, al tope en terminos de competitividad en el mundo), no alcanza para tener un nivel de ingresos per capita aceptable. Y citan a Chile como ejemplo donde si fue posible hacerlo, siendo la minería, la piscicultura, y la industria vitivinícola los pilares. 

Pero este argumento quedó desactualizado con el descubrimiento de Vaca Muerta. Este yacimiento tiene un enorme potencial, pero desarrollarlo requiere cuantiosas inversiones. Y para que lluevan las inversiones es necesario tener seguridad jurídica y un marco macroeconómico estable. La semana pasada vimos que estamos lejos de ambas cosas.

Los críticos de una estrategia de desarrollo basada en el campo también asumen que la frontera agropecuaria está estancada desde que los ingleses dejaron de invertir en expandir la red ferroviaria. De hecho se ha argumentado que lo primero causó lo segundo cuando a mi entender fue al revés (el shock de la primera guerra mundial reduce inversiones británicas en todo el mundo). Basta ver la expansión de la frontera hoy en día (ver esta nota reciente en El País) para sacarnos la duda que cuando el campo tiene infraestructura para desarrollarse lo hace. Y la rehabilitación del Belgrano Cargas es un paso en esa dirección. 

Si el país se desarrollara siguiendo una política exportadora basada en el agro y los frutos de Vaca Muerta (pensemos en la expansión de la industria petroquímica, lo que obviamente requiere resolver problemas de hold up), a lo que podemos sumar la minería alcanzaríamos un nivel de ingresos que permitiría la existencia de una industria local que nos provea de bienes que no sería viable importar.

Esto ocurre en todos los países del mundo, no solamente en los que están en los confines del mundo y por ello gozan de una elevada protección natural. Pero para que esto pueda suceder el consumidor argentino debe estar dispuesto a pagar un plus por comprar algo “Made in Argentina”. Y en este sentido estamos lejos de los europeos (por ejemplo, en Dinamarca la fruta desabrida local se vende más cara que alternativas del sur del continente con más sabor). De la boca para afuera defendemos la industria local, pero a la hora de hacer las compras, si el producto chino es un poco más barato, palo y a la bolsa. 

Una vez que se defina una estrategia de desarrollo de largo plazo, que puede tener menos énfasis en la exportación que lo descripto en esta nota (dados los antecedentes de doce años de gobiernos kirchneristas, apostaría que va a ser así), falta ver como transitar desde el hoy devaluado al futuro más promisorio. 

Si la estrategia de desarrollo es creíble (lo cual requiere que sea adoptada, con matices, como política de estado por los principales actores políticos), sería posible tener una macro ordenada en el mediano plazo pues las condiciones para este equilibrio serían robustas. Pero esto nos deja el corto plazo en el aire. Para usar una expresión usual, necesitaríamos un ancla que fijara expectativas y nos permita converger a equilibrio virtuoso de (muy) baja inflación, cuentas fiscales en orden, y bajo nivel de endeudamiento (usando idealmente la deuda para hacer política anticíclica). 

Coincido con la oposición que el ajuste fiscal sería más fácil de hacer si la economía creciera. Esto es obvio, se sigue de una identidad contable. Pero dada la situación actual de la economía es posible usar un atajo para lograrlo (atajo que aclaremos Cambiemos no podía usar en su primer año de gobierno pues los desequilibrios macro eran enormes). Consiste en adoptar una convertibilidad con cláusula de escape, como describí en este post del año pasado sobre la robustez de la política monetaria, que duele leer ex post.

La otra opción sería instalar una convertibilidad con cláusula de escape, que funcione de la siguiente manera: a) fijar el tipo de cambio con una canasta que considere dólar, euro, real y quizás yuan. b) usar líneas de crédito contingente con los bancos centrales de las monedas de la canasta para financiar temporariamente las reservas necesarias para cubrir la base monetaria (esta es una de las condiciones de la cláusula de escape, ya que cuando hay que devolver la reservas hay que abandonar la convertibilidad, si no se generaron otros recursos), c) una cláusula de escape explícita que indique que cuando se hayan alcanzado ciertos objetivos el peso pasa a flotar (respecto a inflación, superavit primario, ratio deuda PBI, porcentaje de deuda pública en moneda extranjera, desarrollo de mercado de capital doméstico, etc.).

Este post está siendo demasiado largo como para explayarme más en detalles. Pero notemos que ya sabemos que una convertibilidad es super eficiente en coordinar expectativas a la baja en la inflación (basta ver la trayectoria del IPC en 1990-1992), y al proporcionar un marco macro estable atrae inversiones como moscas a la miel (basta ver la trayectoria del PBI en esos mismos años). Además al estar el peso atado a una canasta de monedas tendremos tiempo para acostumbrarnos a que la cotización del dólar varie sin que ello implique remarcaciones de precios (una de las peores costumbres argentinas es indexar todo al dólar al coordinar expectativas que todos los agentes económicos se comportan de la misma manera). 

Quizás prejuicios ideológicos, cuando no, impidan que la próxima administración o la actual, dado que la oposición hoy tiene gran influencia en la política económica del ministro Lacunza, adopten este esquema rígido asociado al “neoliberalismo”. No sería la primera vez que ello suceda. Pero también podría ser que el equipo económico de Alberto Fernández simpatice con la idea y coordine con el gobierno de Macri que sea este quien cargue con la responsabilidad de tomar esta medida (aunque su éxito depende de un cuidado diseño inicial). 

Más probable es que no, que se piense que solamente con cambiar nombres se lograría bajar la inflación (estabilización por ego). Igual, peor que se piense en manipular estadísticas. O creer que la emisión no genera inflación. La esperanza es lo último que se pierde. 


La tercera es la vencida del gobierno de Macri

07/02/2019

Me costó ponerme a escribir este post, un balance del tercer año del gobierno de Mauricio Macri. Creo que si empiezo por la conclusión se entenderá el porqué: Si hubiera hoy un balotaje entre Macri y Cristina, votaría en blanco. Y nada me hace pensar que vaya a cambiar de opinión de aquí a las elecciones. 

Desde un principio realicé una crítica constructiva del gobierno de Cambiemos, y al hacer balances del primer y segundo años de gobierno, traté de no tomar posiciones extremas (e.g. no suponer que la reelección de Macri era alg seguro a fines de 2017). Hoy sigo creyendo que el gobierno tiene chances de ganar la reelección pero su gestión ha sido tan mala que no me invita a sumarle mi voto. 

Ya en febrero noté las primeras señales de ruido en los mercados, y al mes siguiente comenté la pelea entre el gobierno y los “plateístas“, con el ahora pre-candidato José Luis Espert a la cabeza. En abril vino el colapso y la muerte del hipergradualismo, y la crisis se aceleró en agosto (por la incapacidad del gobierno para realizar el primer ajuste acordado con el FMI). Se terminó en una política monetaria creíble pero no robusta que le permite al gobierno disfrutar de la paz de los cementerios. 

Pensando a futuro, por qué no votaría a Macri en un balotaje? Porque no me inspira confianza, y no creo que sea capaz de realizar las reformas que el país necesita. Peor aun, no ha sabido realizarlas en estos tres años en el poder. Alguien podrá defender al gobierno diciendo que estuvo en minoría en el Congreso. OK, pero va a tener mayorías si gana este año? No, o sea que si esta fue la excusa no hay que esperar cambios. 

Y excusa es la palabra clave de Cambiemos. El otro día en Twitter metí un comentario sobre la inflación esperada este año. Hice notar que la convertibilidad había logrado bajar la inflación a 84% anual en 1991 y a 17,5% el año siguiente (y con reactivación, o sea con presiones de demanda sobre precios!). Con esta base cualquier inflación este año por encima de 17% será una señal de otro fracaso. La “excusa” para decir que la inflación va a ser más alta es que el señoriaje así conseguido será crucial para cumplir con las metas fiscales este año. O sea que cumplir con las metas fiscales es más importante que cumplir con las metas de inflación, con lo cual podría estar de acuerdo. Ahora bien, a quienes defienden esta tesis, cómo debiera reaccionar el gobierno si el sindicalismo hace acuerdos salariales por el 17% este año? Porque si infla va a tener una recesión brutal y pierde las elecciones. O sea que lo del señoriaje es una excusa para encubrir incapacidad del gobierno para coordinar precios y salarios a pesar de tener un corset monetario importante. 

Se dice que la economía está parada porque hay incertidumbre política ya que Cristina puede ganar las eleciones. (Comentario al margen: gracias a quién puede volver al poder? Gracias a la ineptitud del gobierno). Obviamente poca gente quiere invertir si el kirchnerismo “vuelve por todo”. Pero imaginemos que el escenario más probable es la reelección de Macri. Qué incentivos le da esta perspectiva a un inversor en potencia? Espera que bajen los impuestos? Las regulaciones ineficientes? Se abra la economía? No, no y no. Macri debería hacer un shock para ganar algo de confianza empresarial. Debería cambiar todo el equipo económico (sin hablar de su jefe de gabinete), ya que el actual no supo hacer más que reformas cosméticas, que aunque yendo en la dirección correcta, no alcanzaron a mover el amperímetro (basta considerar la fallida reforma impositiva y laboral con los cambios en Brasil para determinar donde irán las inversiones en la región, una vez la gestión despeje dudas sobre Bolsonaro). 

A pesar de mi visión negativa sobre Cambiemos, espero que sobreviva y se refuerce, porque al país le viene bien tener alternancia en el poder. Le vendría mejor que los partidos que se alternen sean capaces en la gestión, pero dejaremos ese deseo para otra ocasión. 

EXPOST: Otro ejemplo de la poca confianza que inspira este gobierno son las idas y vueltas con los incentivos a la producción de gas no convencional en Vaca Muerta. Ahora resulta que la regulación correspondiente estuvo mal diseñada. Y aquí no se puede culpar la herencia recibida, pues fue hecha por Juan José Aranguren hace dos años.