Inflación de 2017 e independencia del BCRA

29/12/2017

Los importantes anuncios de ayer, dentro de los cuales sobresale la flexibilización de las metas de inflación, me obligan a adelantar este post sobre la inflación del año, y a agregarle un análisis de las nuevas medidas junto con una reflexión sobre la independencia (o no) de nuestro Banco Central.

Según Inflación Verdadera, la inflación núcleo de 2017 sería de 22% (están los datos hasta el 18 de diciembre), y la misma ha promediado un 1,5% mensual en el último bimestre del año. Esto marca una leve desaceleración en la inflación, pero imposible de detectar con esta información ya que estadísticamente la diferencia no sería significativa respecto del casi 24% anual que se observaba hasta la suba de tasas de fin de octubre. Habría que esperar unos meses más para ver si las mayores tasas de interés del Banco Central tienen efecto sobre la inflación.

Pero esto quizás no sea posible ya que ayer el gobierno anunció un nuevo sendero de metas de inflación que pasan a ser 15% para 2018 y decreciendo hasta 5% en 2020. Esta flexibilización en un año de las metas monetarias acompaña, con 15 meses de retraso, la flexibilización de las metas fiscales, que el gobierno había anunciado al asumir para borrar en septiembre de 2016 con la presentación del presupuesto en el Congreso. La flexibilización fiscal obedeció a la restricción política de no poder bajar los subsidios a la energía con la, valga la redundancia, energía que se pretendía. ¿Por qué ahora la flexibilización monetaria?

Tendríamos que preguntarnos primero por qué el Banco Central no relajó las metas de inflación al mismo tiempo que se modificó la política fiscal. En mi opinión, haberlo hecho en ese momento hubiese implicado la subordinación explícita de la política monetaria a la fiscal. Hubiese muerto la independencia del BCRA y Marcó del Pont o Vanoli, por dar dos nombres, hubieran podido volver al mismo sin que ello hubiese tenido costos sobre las expectativas, o el nivel de actividad.

Así como fue correcto mostrar firmeza en 2016, la tendencia inercial que mostró la inflación desde mediados de ese año, a oscilar alrededor del 23% anual, invitaba al Banco Central a hacer un replanteo de sus objetivos. En agosto de este año sugerí pasar del 10-12 al 12-15 como meta para 2018, argumentando que una meta realista le daría credibilidad al BCRA.

Los anuncios de ayer implican un movimiento en esta dirección. La mayoría de los analistas interpretan que Federico Sturzenegger perdió poder frente a Marcos Peña, Nicolás Dujovne y Mario Quintana. No estoy tan de acuerdo, pues ello se basa en una lectura que asume un juego de suma cero mientras que la mayor coordinación de política fiscal y monetaria implica la creación de valor económico y poder político para el gobierno.

Es cierto que el gobierno le impone al Banco Central una nueva meta de inflación, lo que llevaría a este a bajar las tasas de interés. Pero esto no implica que el Banco Central tenga menos autonomía. La autonomía de un banco central debe leerse como autonomía en el uso de instrumentos para alcanzar los objetivos. Pero éstos no los decide el banco central sino el gobierno, o parlamento (en nombre de la sociedad).

En países desarrollados, como el marco macroeconómico es estable, no suelen tener conflictos en torno a la velocidad de una desinflación (salvo excepciones como la desinflación en EEUU de Paul Volcker entre fines de 1979 y fines de 1983 con una tasa de interés real tres puntos porcentuales por encima de lo normal para conseguirlo). Pero los bancos centrales allí persiguen el objetivo, fijado por sus principales (gobierno, sociedad) de inflación baja y estable, tratando de mantener el nivel de desempleo bajo mientras no comprometa el objetivo de inflación.

Mientras el Banco Central acepte un sendero de tasa de interés real más baja (consistente con un objetivo de inflación para 2018 más alto), manteniendo su autonomía respecto a cuando modificarla, no habrá comprometido su “independencia”. Es más, para analizar si hubo ganadores y perdedores dentro del gobierno con los anuncios de ayer, debemos resaltar que dentro de éstos sobresale que el gobierno reduciría sustancialmente el financiamiento del déficit del Tesoro por parte del BCRA.

Uno de los determinantes más importantes de la alta inflación es el alto nivel que tienen las transferencias del Banco Central al gobierno (es la forma en que se manifiesta la famosa “maquinita”). Si estás serán reducidas (lo cual es creíble/posible dado el ahorro fiscal que implica la reforma de la fórmula de ajuste de las jubilaciones) las expectativas de inflación bajarían. Y esto le permitiría al Banco Central reducir la tasas de interés de referencia satisfaciendo su parte en los anuncios de ayer.

Y si el Banco Central de todas formas iba a tener que flexibilizar su meta de inflación, haberlo hecho a cambio del compromiso explícito del gobierno a reducir su “dependencia” respecto de las transferencias del BCRA no me parece que deba ser leído como una derrota de Sturzenegger, o una pérdida de independencia del Banco. ¡Feliz año nuevo!

EXPOST: Esta mañana Marcos Peña señaló en declaraciones a Radio con Vos la misma idea de este post respecto a la independencia del BCRA: este tiene autonomía para elegir las herramientas, no los objetivos de política monetaria

El Banco Central es absolutamente independiente de ejecutar las políticas de acuerdo con las metas planteadas por el Ejecutivo

Y más tarde en el día, el FMI publicó el informe correspondiente a la aplicación del artículo IV en el país (por primera vez en mucho tiempo que este organismo audita la marcha de la economía argentina). Dentro de sus recomendaciones está reducir el financiamiento del Banco Central al gobierno. Como reporta La Nación:

[R]educir el financiamiento del Banco Central al Tesoro para “afianzar la independencia” de la autoridad monetaria y a apuntalar “la credibilidad del régimen de metas de inflación”.

¿Casualidad que este informe salga un día después del anuncio del gobierno? No, el gobierno estaba al tanto del contenido del mismo (hay varios argentinos en el staff del FMI y el informe surge de la interacción de los economistas del Fondo con los del gobierno). ¿Casualidad que la reducción del financiamiento del Banco Central al Tesoro sea vista como afianzando la independencia del BCRA? Espero que no. 

 

 

Anuncios

Inflación de octubre: 1,2%

08/11/2017

Según Inflación Verdadera la inflación núcleo del mes pasado fue 1,2%, registrando una baja significativa respecto de los últimos meses. Es esto gracias a la política monetaria contractiva que el Banco Central adoptó luego de las elecciones del 22 de octubre? No, la suba de 250 puntos básicos en dos tandas (la segunda ayer) de la tasa de referencia no tiene efectos instantáneos. El menor registro refleja el carácter estocástico de la inflación, hay meses que está más alta, otros más baja.

Pero, luego de un año en que el Banco Central hizo la plancha monetaria, la suba de tasas es una señal fuerte y clara que el gobierno se toma en serio lograr bajar en la inflación. Señal dirigida a los formadores de precios, tanto empresarios como sindicatos. Esperemos que esta política dura sea creíble y logremos bajar la inflación con nulo (o mínimo) costo en el nivel de actividad. 


Inflación de agosto: 1,55%

08/09/2017

Según Inflación Verdadera, la inflación nucleo del mes de agosto es de 1,55%. Ya cansa decir que estamos en los mismos niveles desde mediados de 2016 (anual de 23.5%). Bien es sabido que la política económica de este gobierno se caracteriza por su gradualismo, pero en lo que hace a atacar la inflación se ha vuelto exasperante. 

Ahora que pasaron las vacaciones en el hemisferio norte, y que estoy (más o menos) asentado en Madrid, espero retomar el posteo con mayor frecuencia.

EXPOST: Hoy La Nación titula esta nota “Se desacelera la inflación, pero no a la velocidad que proyectaba el Gobierno”. Sin embargo acompaña la nota con el siguiente gráfico (al final de la infografía), que reafirma lo que vengo diciendo hace meses: la inflación está estable en un nivel alto.

Como se ve en la línea violeta, ni con mucho voluntarismo se puede afirmar que la inflación se desacelera. 


Inflación de mayo: 1,65%

06/06/2017

Estimo que la inflación nucleo de mayo será de 1,65% proyectando los últimos valores de Inflación Verdadera (que tiene datos hasta el 27 de mayo). Esto representa una leve baja respecto del valor de abril, que fue de 2%, y da un acumulado para el año 9,2%.

La dificultad para bajar la inflación en este primer semestre hace difícil, pero no imposible que la inflación termine el año debajo del 20%. Además el Banco Central complicó su trabajo al adoptar la política de expandir las reservas del 10 al 15% del producto. Como bien indicó Carlos Alfredo Rodríguez en un tweet, para hacer esto el Central tiene que esterilizar la inyección de pesos usando Lebacs que pagan una tasa mucho más alta que las nuevas reservas.

Y como el segundo semestre no llega, el público empieza a descontar que el Central tendrá que emitir para cerrar su déficit cuasi-fiscal en un contexto en el que no habrá un aumento (significativo) en la demanda real de dinero. Es decir, esta política genera expectativas de suba de la inflación futura.


Inflación de abril: 2%

09/05/2017

Según Inflación Verdadera, la inflación de abril fue 2%. Esto representa un aumento respecto del valor de marzo que fue de 1,5%, y da un acumulado para el primer cuatrimestre de 7,5%. La aceleración de la inflación explica por qué el Banco Central decidió el mes pasado incrementar la tasa de interés de referencia, decisión que analizé en esta entrada. En ese momento dije:

Aceptando que como inflation targeting llamamos el querer bajar la inflación, y que se usa como instrumento más la regulación de la cantidad de dinero que la tasa de interés (ver esta entrada sobre política monetaria de hace poco más de un año), ¿qué inflación mira el Banco Central? La inflación núcleo, pues al ser independiente tiene más sentido fijar sus metas sobre un indicador que no se vea contaminado por precios volátiles (como energía o alimentos), o cuestiones políticas, como ser la velocidad con la cual el gobierno elimina subsidios a la energía.

La semana pasada el Banco Central anunció que va a empezar a medir la inflación usando el IPC nacional en lugar del indicador de la CABA. No tardaron en surgir los críticos que dicen que, como las metas anunciadas son incumplibles, el gobierno copia el accionar K y rompe el termómetro. Esta comparación es falaz y maliciosa ya que el Banco usa la inflación núcleo para guiarse y ésta debiera ser la misma (excepto por el margen de error en las mediciones) para ambos indicadores. En efecto, si excluímos tarifas la inflación subyacente es similar en CABA o Córdoba. Puede diferir en alrededor de un punto porcentual anual, pero no más.

El gráfico muesta la frecuencia de menciones de la palabra “inflación” en Argentina según Google Trends desde la asunción del gobierno de Macri. ¿Por qué la inflación es un tema recurrente en los medios? Porque el gobierno tuvo la mala idea de inducir al Central a realizar una política expansiva durante el fallido segundo semeste del año pasado (entre agosto y septiembre bajó las tasas de interés como respuesta al fallo de la Corte que frenó el aumento de tarifas energéticas). Nada es gratis, por eso el gobierno hoy paga tener el tema inflación en la tapa de los diarios. Y en este blog.

EXPOST: Para el Congreso el IPC de abril fue 2.1%. Un día más tarde el INDEC anunció que la inflación núcleo de abril fue 2,3% (el IPC 2,6%!).


Política monetaria actual

18/04/2017

La decisión de Banco Central de subir las tasas de interés 150 puntos básicos la semana pasada despertó críticas por derecha e izquierda. Los comentarios fueron tanto políticos, como señalar que Federico Stuzenegger es el super ministro de Macri, como económicos, la mayoría de estos indicando que el BCRA se pasó de rosca al subir tanto las tasas. Un análisis interesante es el de la nota de Néstor Scibona en La Nación este domingo, de la cual voy a copiar unos párrafos.

Otros opinan, como Miguel Bein, que el problema no radica tanto en este nivel de inflación anual (que sería un éxito frente al 40% de 2016), sino que la meta oficial es demasiado ambiciosa y no tuvo en cuenta que el nuevo salto tarifario agregaría cuatro puntos porcentuales en estos meses, junto con su efecto sobre los costos de muchas actividades que, además, suben en dólares por la apreciación del tipo de cambio.

Aceptando que como inflation targeting llamamos el querer bajar la inflación, y que se usa como instrumento más la regulación de la cantidad de dinero que la tasa de interés (ver esta entrada sobre política monetaria de hace poco más de un año), ¿qué inflación mira el Banco Central? La inflación núcleo, pues al ser independiente tiene más sentido fijar sus metas sobre un indicador que no se vea contaminado por precios volátiles (como energía o alimentos), o cuestiones políticas, como ser la velocidad con la cual el gobierno elimina subsidios a la energía.

¿Cómo debería reaccionar el Banco Central ante un aumento en las tarifas de gas o electricidad? Si este cambio estaba anticipado no debiera haber reacción pues si bien esto elevaría el IPC, la trayectoria de la inflación núcleo no se vería afectada. Con lo cual el comentario de Bein antes citado es doblemente erróneo.

¿Y si hay un aumento no esperado en gas o electricidad? Esto obligaría a los consumidores a reducir su consumo agregado ya que para un dado ingreso pueden comprar menos bienes y servicios. La menor demanda tendería a reducir los precios de los bienes y servicios (excluyendo tarifas), i.e. este shock reduciría la inflación núcleo. El Banco Central podría entonces responder con una política más laxa. El año pasado ocurrió algo así pero al revés, la Corte Suprema puso un techo a la suba de tarifas. Por eso en ese momento sugerí que el Central tendría que haber ajustado su política (también entendía que factores políticos podían dificultar esta reacción).

Entonces, ¿cuál es el problema con la actual suba de tasas de interés, que responde a la persistencia de una inflación núcleo elevada (ver el anterior post)? Depende de cómo se forman expectativas en la economía argentina. El argumento de los párrafos precedentes presume que el Central tiene credibilidad. Por ende cuando hay un shock actúa en consecuencia. Si el sector privado creyera que el Central va a reaccionar entonces no le importaría lo que haga en el día a día con la tasa de interés. Miraría la meta para el año y tomaría decisiones acorde. En particular negociaría salarios.

El problema surge cuando el sector privado no está convencido de la vocación del BCRA para combatir la inflación (y esto debe ser leído como no está convencido cuánto apoya Macri a Sturzenegger). En este caso supongamos que le da un 50% de probabilidades al escenario inflación=17% y 50% de probabilidades a un escenario inflación=27% (para que de cerca del 21,6% que predice el FMI). ¿Cómo negocio salarios o fijo precios en este caso? Lo segundo es más fácil pues los precios de la mayoría de los bienes y servicios se pueden cambiar rápido (un precio promedio en EEUU tiene una vida cercana a los seis meses, en Argentina debe ser menor aún). Pero los salarios en general se negocian por un año.

Una solución, aconsejada por el gobierno, es cerrar acuerdos contingentes a la inflación, como se trata de hacer en el sector público. Pero si todo el mundo hace esto, y el gobierno logra llegar al 17%, un gremio que se corte solo y logre sacar un aumento fijo del 25% (o más) va a tener una recuperación del salario real mayor que el promedio. Y todos los gremios con cierto peso quisieran lograr esto.

Es por esto que las negociaciones salariales se complican y nos da una de las razones del BCRA para sobre actuar y subir la tasa 150 puntos: dar una señal de firmeza que oblige a los empresarios a enfrentar a los gremios y no ceder facilmente como en el pasado (aunque viendo las reacciones de la UIA en los medios se nota que es mucho más fácil ceder ante el gremio y hacer lobby inflacionista).

Además de la señal del Banco Central, el gobierno debiera de seguir mostrando mano firme para negociar con el sector público para conseguir acuerdos atados a la inflación (ver este post reciente) ya que en caso contrario el gasto público se desbordaría y el Central se vería obligado, una vez más, a salir al rescate del Tesoro dinamitando la baja en la inflación que tanto nos está costando conseguir.

Para cerrar, la nota de Scibona incluye la siguiente observación:

Por ahora, todo indica que el gobierno de Mauricio Macri optó por sacrificar algún punto de recuperación de actividad económica a cambio un descenso más marcado de la inflación antes de las elecciones.

Como vengo diciendo desde agosto del año pasado, una baja inflación probablemente sea el único logro económico que Macri podrá mostrar en octubre. No sorprende que le de todo su apoyo a Sturzenegger, convirtiendo así a este en un super ministro de facto.


Inflación de marzo y Precios Translúcidos

11/04/2017

Según Inflación Verdadera, la inflación de marzo fue 1,45%. Esto representa una leve reducción respecto del valor de febrero que fue de 1,6%, y un acumulado para el primer trimestre de 5,4%. Como dije el mes pasado:

El trabajo para llevar la inflación del 23% actual a niveles compatibles con la meta del 17% del BCRA está en manos de los gobiernos de Macri y Vidal, y consiste en lograr cerrar paritarias en el sector público por debajo del 20%.

En los últimos días hubo avances en la Provincia de Buenos Aires al empezar a quebrarse la resistencia de los gremios docentes. Más allá del retroceso del paro de hoy, es muy probable que en las próximas semanas se llegue a un acuerdo compatible con la pauta inflacionaria (mi pronóstico sigue siendo una inflación núcleo de 19% más menos dos puntos porcentuales).

Con respecto al programa de Precios Transparentes, que se aplicó en febrero de este año y que recientemente fue casi derogado, Juan Carlos de Pablo escribió una muy buena nota en La Nación este domingo, en la forma de una entrevista imaginaria con un economista heterodoxo. Como esta nota cubre un inquietante vacío (esperaba más reflexiones de los economistas del comportamiento) la copio casi íntegra

Todas las anécdotas de quienes compraron una alfombra en algún país árabe incluyen un sustancial proceso de regateo, que puede durar muchas horas, arrancando con números muy diferentes entre el que canta quien pretende vender y el que contraoferta quien desea comprar. ¿Se imagina, en alguno de dichos países, que el gobierno aprobara una legislación destinada a “transparentar” los precios? Es lo que hace poco intentó hacer el gobierno argentino y tuvo que dar marcha atrás. ¿Es que nosotros preferimos que los precios no sean transparentes?

Al respecto entrevisté al norteamericano Frederic Sterling Lee (1949-2014)…

-¿Hay una teoría neoclásica de los precios y otra postkeynesiana?

-Algunos enfoques se basan en contextos macroeconómicos calmos, donde lo único que ocurre es el fenómeno que se analiza; otros enfatizan que los fenómenos ocurren en contextos de alta incertidumbre, tiempo real, irreversibilidad, etcétera. Se trata de una cuestión empírica: el economista que está analizando una situación concreta tiene que entender el contexto en el cual está inserta.

-Que se obligue a explicitar el costo del financiamiento en la compra a crédito de bienes durables, ¿es una idea buena o mala?

-No conozco economistas austríacos, marxistas, clásicos o keynesianos que recomienden que los oferentes les mientan a sus potenciales clientes cuando dan a conocer las condiciones en las cuales pretenden vender sus productos. ¿Por qué habrían de hacer eso?

-Pero en la Argentina 2017, la denominada transparencia redujo las compras de dichos bienes, hasta tal punto que el Poder Ejecutivo dio marcha atrás con la medida que había adoptado pocas semanas antes. ¿Así que esquemas tipo “12 cuotas sin interés” alienta las compras?

-No está para nada claro que la retracción de compras se haya debido a la medida introducida. Además se había puesto en práctica hacía muy poco y, por consiguiente, las decisiones y las conductas se estaban acomodando. Los productores que pícaramente mantuvieron el precio de contado y aumentaron el financiado estaban sufriendo la consiguiente caída en el volumen de sus ventas, y hubieran terminado revisando sus decisiones iniciales.

-¿Por qué cayó la venta de algunos bienes durables, entonces?

-Probablemente, por lo que en 1931 dijo Friedrich August von Hayek.

-¿Un postkeynesiano citando a Hayek?

-Cuando su análisis resulta relevante, sí. Hayek se inmortalizó en Inglaterra, cuando en medio de la Gran Crisis afirmó que quien se compra un sobretodo un mes, está generando la crisis textil del mes siguiente. Una barbaridad en aquel entonces, pero que a veces puede ser cierta.

-Explíquese…

-“Doce cuotas sin interés” era una mentira, porque siempre se carga algún interés en las compras a plazos. Pero si, como consecuencia de aquel financiamiento, los argentinos adelantaron las compras de heladeras, licuadoras, teléfonos celulares o prendas de vestir, durante algún tiempo no comprarán, por más transparentes que sean los precios.

-Aclárelo, por favor.

-En el caso de un bien durable, su dueño deriva bienestar cada vez que lo usa, pero demanda una nueva unidad cada tanto. Si por haber adelantado compras tenemos zapatos o autos recién estrenados, demoraremos en reponerlos. Los fabricantes de bienes durables saben que sus ventas oscilan mucho más que las de bienes no durables, como queso fresco o mortadela. De manera que, para ellos, en las épocas malas, las vacas son muy flacas y en las épocas de las vacas gordas tienen que ahorrar.

-Moraleja.

-El Poder Ejecutivo no debería modificar muy seguido las medidas que adopta, porque confunde en vez de aclarar.

-Don Frederic, muchas gracias.

Sigo pensando que la idea detrás de Precios Transparentes era excelente. Quizás hubo un error en la estimación del impacto del programa en un contexto de alta inflación. Ciertamente hubo premura en cortarle las piernas. Comparto la última frase de la nota de de Pablo: “El Poder Ejecutivo no debería modificar muy seguido las medidas que adopta, porque confunde en vez de aclarar”. Más claro imposible.

EXPOST: Ayer el INDEC anunció los indicadores de inflación de marzo con 2,4% para el IPC y 1,8% para la inflación núcleo con un acumulado de esta última para el primer trimestre de 4,9%, en línea con el acumulado de Inflación Verdadera reportado en el post. Más importante es que el Banco Central finalmente subió la tasa de interés para frenar la inflación. Más vale tarde que nunca.

 


A %d blogueros les gusta esto: