La flecha del tiempo

La flecha del tiempo es un concepto de la Física que nos dice la dirección que el mismo registra y que va sin interrupción desde el pasado hacia el futuro. Es decir, cuando nos vayamos a dormir hoy, martes, sabremos que mañana será miércoles. Excepto en Argentina, donde es posible que vuelva a ser martes, o incluso que sea lunes.

En la última entrada del blog dejé registro que el presidente Alberto Fernández había perdido toda mi confianza. Eso fue a fines de abril. A la fecha no ha tomado una sola medida que valga la pena rescatar. Pero el colmo se dió ayer con el anuncio de la intención de estatizar la aceitera Vicentín que se encuentra en concurso de acreedores.

Primero las cosas obvias. Según la legislación vigente solamente el juez que administra el concurso puede nombrar un interventor. Como en Argentina las leyes valen poco más que el peso (de paso, porqué tanto escándalo con poner a Ramón Carrillo en el nuevo billete de $5000 si en menos de veinte años lo vamos a tener que cambiar por una moneda?), el gobierno anuncia que un tal Gabriel Delgado va a ser el interventor como quien anuncia la extensión de la cuarentena por otros 80 días (de esto último me ocupo más abajo).

Segundo la idiotez. El presidente dijo que es una medida que sirve para lograr la «soberanía alimentaria» y que es necesario crear una «empresa testigo». Si hay algo en que la Argentina es campeón del mundo es en productividad agropecuaria. Si con las trabas que pone el gobierno (retenciones, desdoblamiento cambiario, superposición de impuestos, etc.) el campo argentino le puede vender al resto del mundo es porque es el único sector de primer nivel que tenemos. Qué mal que está el país que su presidente no sabe lo obvio!

Tercero la desidia. Detrás de esta idea naturalmente están los kirchneristas que quieren que seamos Venezuela ya. Que todavía les duele que el campo les haya torcido el brazo en el 2008, y que si en algo son buenos es en montar el Ministerio de la Venganza. Cuando desde el oficialismo se habla del regreso de una Junta de Granos parece que mañana será lunes. Ojalá la oposición pueda trabar este proyecto en el Congreso. Ojalá.

Cuarto las consecuencias. Las empresas argentinas que cotizan en Nueva York están cayendo hoy hasta un 10% (ver nota en La Nación online). Y era de esperar. Recordemos que el país está tratando de renegociar su deuda pública, pidiendo un período de gracia para no pagar ni intereses ni capital por unos años. Y al mismo tiempo decide una expropriación sin sentido económico en el medio de la crisis del coronavirus. Qué tipo de política económica imaginan los acreedores e inversores que habrá en el país en la pospandemia? Una racional de crecimiento económico basada en el sector privado que genere empleo (y así reduzca subsidios y por ende el déficit fiscal), producción y exportaciones (y así genere los dólares para pagar la deuda)? O una populista de estatizar todo y que el 90% de los argentinos sigan dependiendo del Estado? Que alguien le avise a Martín Guzmán que todavía está a tiempo de renunciar y resguardar su reputación.

Dejemos a Vicentín de lado y vayamos a un ejemplo de que mañana es hoy: la cuarentena. Comenzó el 20 de marzo, y ya sabemos que va a durar, en el area metropolitana, al menos tres meses. El problema es que no se tomaron las medidas en este tiempo para poder levantar la cuarentena en forma eficiente, es decir con un aumento en la actividad económica sin aumentar la circulación del virus. No se entiende como no se montó una estructura para testear masivamente, aislar a los infectados, y seguir a sus contactos. Es la estrategia, que con matices, se sigue en todo el mundo.

Para esta estrategia se necesitan tres elementos: tests, personal, e inteligencia. Tests se pueden comprar. Y en el país nos pavoneamos con el desarrollo de uno por parte de investigadores del Conicet (aquí nota de hace dos semanas en la BBC sobre el mismo). O sea que primer elemento está, o debiera estar.

Personal? Creo que sobran empleados públicos y planeros que se podrían dedicar a esto. Por qué no lo están haciendo? Imagino que con respecto a los primeros los sindicatos quieren proteger su salud (como vimos hicieron los bancarios amontonando a jubilados a principios de abril en la puerta de las pocas sucursales abiertas). Los segundos quizás no puedan, no sepan, no quieran trabajar. Ok, segundo elemento quizás más difícil.

El verdadero problema es el tercero. Que falta inteligencia se pudo apreciar cuando hace unas semanas en la Ciudad de Buenos Aires se comenzó a realizar más testeos y permitir la apertura de ciertos negocios, es decir adoptar las políticas del primer mundo para salir de la cuarentena. Los intendentes peronistas del conurbanos estallaron porque ellos no podían tomar las mismas medidas. Por un lado no habían tomado recaudos para comenzar los testeos, y por otro lado si testeaban no sabían que hacer con los infectados. Qué pasó? Que siguiendo una tradición muy argentina se decidió nivelar hacia abajo y Horacio Rodríguez Larreta tuvo que dar marcha atrás con ciertas medidas y frenar la reapertura en la Ciudad.

En conclusión estimado lector, cuando mañana se despierte preste atención si le ha tocado hacerlo en lunes, martes, o… miércoles! Argentina potencia.

Fuera del Mercosur, Argentina va al default

La semana pasada la Argentina anunció que abandonaba las negociaciones de tratados de libre comercio del Mercosur con la excepción del acuerdo con la UE. Vale notar que no se abandona este último no porque haya voluntad de firmarlo: Nunca el presidente Fernández lo incluyó en la agenda legislativa ni el Congreso lo trataría si decidiera funcionar (que el Congreso no sesione es otro ejemplo de como el kirchnerismo destruye instituciones, casi al nivel de excarcelar presos comunes y violentos).

Se «respeta» el acuerdo con la UE pues negarlo implicaría que Brasil, Paraguay y Uruguay abandonarían el Mercosur inmediatamente para formar una nueva unión sin nosotros. No nos engañemos.

Los analistas coinciden en que esta decisión constituye un grosero error (ver notas de Carlos Pagni y Luis Miguel Etchevehere en La Nación hoy), ya sea porque el país tenía derecho de veto y podía permanecer en la mesa de negociaciones con una postura dura, o porque el país no explota los beneficios de firmar el acuerdo con la UE, como ser la llegada de inversiones desde Europa, que ayudarían a encauzar la recuperación económica post-pandemia. 

Ahora, por qué digo que salir (de hecho) del Mercosur nos lleva al default? La propuesta de renegociación de la deuda que presentó la Argentina básicamente implica no pagar casi nada por cinco años. De manera que los acreedores pueden pensar estratégicamente que pasaría con el país si se niegan a acordar y fuerzan un default. En un escenario donde el gobierno es pragmático y recurre a acuerdos comerciales para suavizar el impacto negativo del default este es menos costoso que en un escenario dogmático en el cual el gobierno anuncia que se cierra al mundo.

Es decir, que salir del Mercosur les dice a los acreedores que ir a un default le resultaría al país muy costoso. No sería ello perjudicial a sus intereses de eventualmente cobrar lo que se les debe? Sí, si suponemos que el kirchnerismo se eterniza en el poder. Pero si conjeturamos que la crisis económica de un default potenciado al aislarnos del mundo, sumado a errores groseros como la mencionada excarcelación de presos (atención al super-cacerolazo que habrá hoy), terminará con Fernández y Fernández subidos a un helicóptero la ecuación se revierte.

Y no es necesario que el gobierno colapse (menciono lo del helicóptero como una obvia chicana para repagar en la misma moneda el trato que el kirchnerismo le dió a Cambiemos). Como mencioné la propuesta de renegociación implica no pagar nada hasta el final del mandato de Fernández y luego muy poco. Si las torpes acciones de este gobierno resultan en un probable, o muy probable, retorno de un gobierno más aperturista y pragmático en 2023, para qué acordar hoy?

Creo que el gobierno hizo el razonamiento inverso. Anunciar medidas horribles que aseguren que la Argentina seguirá estancada pensando que eso convencerá a los acreedores de aceptar el recorte propuesto (quizás pensando revertirlas luego de renegociar la deuda, quizás, pero el ADN del kirchnerismo es incompatible con la apertura económica). Pero no están contando con que el 41% del año pasado puede no ser el techo de la oposición, sino su piso. Y los acreedores quieren hechos y no palabras y los hechos son horribles.

El presidente Fernández en las últimas semanas perdió todo mi crédito, así que espero siga equivocándose y cave la fosa donde entren tanto él como el resto del kirchnerismo. Y que lo haga rápido para que el resto del país, el que produce y el que quiere producir pero no puede, puedan dar vuelta a la página y sacar al país del estancamiento.

Termino la nota compartiendo este link a una petición en contra de la liberación de presos de Change.org que lleva al momento casi medio millón de firmas. Es la primera vez que firmo una de estas peticiones. Viendo como actúa este gobierno presiento que no será la última.

El falso recorte de las jubilaciones y la renegociación de la deuda

La Argentina aduce que tiene interés en renegociar su deuda pública. Para ello dice que necesita primero crecer para poder pagar (tema que trataré en otro post), que no es posible hacer un mayor ajuste en el gasto. Estos días vemos como la «batalla» por la deuda se libra en varios frentes: declaraciones de Stiglitz, postura unilateral y dura de la PBA, negociaciones en el Congreso para sacar las condiciones de renegociación por ley.

Qué incentivos tienen los acreedores para renegociar? Los inversores, obviamente, quieren mantener en cartera sus activos aceptando la menor pérdida en valor presente posible. Saben que el riesgo de default hoy es alto, y para inversores institucionales el default implicaría una pérdida importante pues estarían obligados a vender a precios de saldo estos bonos (e.g. fondos de pensión que por regulaciones no pueden mantenerlos en su cartera). Pero no les resulta un buen negocio aceptar un canje por bonos con quita de capital y/o intereses si el riesgo de default no baja significativamente.

Y este es el problema hoy en día para Argentina: no tiene un plan creíble de consolidación fiscal que convenza a los acreedores a aceptar renegociar. El ajuste que hizo el gobierno a poco de asumir consistió básicamente en subir impuestos. Y la única baja de gasto significativa fue la decisión de dejar de lado la actualización automática de las jubilaciones para otorgar aumentos discrecionales hasta que salga una nueva ley para el recálculo de los haberes.

Pero este recorte en las pensiones es falso. Por un lado, la jurisprudencia reciente es clara en la materia y en breve la Justicia va a fallar en contra del Estado en los casos de jubilados cuyos haberes se actualizen por debajo de la media. De manera que desde una perspectiva intertemporal esto equivale a emitir deuda y no a bajar el gasto. Por otro lado, las presiones populistas de siempre ya están resultando en que el recorte efectivo de las jubilaciones sea menor que el planeado por el ministro Martín Guzmán. Y finalmente si el gobierno fuese serio, y creíble, habría enviado a sesiones extraordinarias un proyecto de ley para determinar como actualizar las jubilaciones. Y no lo ha hecho, por los costos políticos de siempre.

Si se deseara tomar el toro por las astas un buen lugar para empezar es estudiar la serie de reformas que desde principios de los años noventa se han implementado en Italia. En particular, la reforma de Amato en 1992 cambió el salario de referencia del promedio de los últimos cinco años al salario promedio de toda la vida laboral. Y también pasó de la indexación de pensiones a salarios a indexarla a precios. Ambas reformas redujeron significativamente la carga de pensiones sobre el producto (porque el salario tiende a ser significativamente más bajo al comienzo de la vida laboral y porque los salarios tienden a crecer más que el IPC).

Otras posibles reformas para mejorar el balance de la seguridad social son el incremento de los requisitos de aportes para acceder a la jubilación plena, el aumento de la edad de retiro, y obviamente la reducción de la tasa de reemplazo que determina las jubilaciones en función de los salarios.

Finalmente el gobierno podría reconocer que la fiesta de regalar jubilaciones que tuvo lugar hace un poco más de diez años resultó más costosa de lo esperado y proceda a recortar parcialmente estas jubilaciones «de privilegio». Todas medidas impopulares pero que en cierta combinación deben ser tomadas porque el sistema hoy en día está muy desbalanceado. 

Mientras el gobierno no muestre públicamente sus cartas (porque una promesa hecha a puertas cerradas en Wall Street no es creíble), para los acreedores la mejor estrategia es negarse a negociar, ya que un default con probabilidad 100% hoy es preferible a un default con probabilidad 100% en el corto plazo sobre un monto menor de deuda. 

Y la última reflexión es respecto a la propuesta unilateral de la PBA. Dado que la deuda de la provincia (toda, no solamente la que venció hace pocos días) es un monto menor respecto de la deuda nacional, para los acreedores este «experimento» es muy informativo ya que les permite ver que va a hacer el gobierno nacional cuando expire el plazo para declarar a la PBA en default, y calibrar así sus estrategias de renegociación.

Porque si la Nación rescata a la provincia, Alberto Fernández revelará que el suyo es un gobierno débil que inevitablemente terminará asumiendo todas las deudas provinciales (al menos todas las gobernadas por el PJ-K). En este caso para los acreedores tiene menos sentido sentarse a renegociar la deuda nacional. Y el valor de esta información para los acreedores es superior a la pérdida pecuniaria si se vieran obligados a vender a saldo los bonos de la PBA si esta cae en default.

En pocos días veremos como sigue esta confrontación a múltiples frentes.

Ingeniería financiera para salir del default

Mañana va a tener lugar la audiencia en la Corte de Apelaciones del Segundo Circuito de Nueva York. Presentarán declaraciones los abogados del gobierno y de un grupo de holdouts. En este caso creo que aplica el apelativo «buitre» al menos para uno de estos grupos. ¿Por qué? Porque en mi opinión la explicación más plausible para la fecha de esta audiencia, 24 horas antes del vencimiento del plazo para que la Argentina pague a estos, y otros, holdouts, es por el pedido explícito de los fondos para poner al país entre la espada y la pared. Veamos los hechos.

A fin de marzo el gobierno logró la sanción de la ley que permite el pago a los holdouts. La ley permite el pago solamente si la mencionada Cámara de Apelaciones norteamericana levante las medidas cautelares que le impiden al país desde hace casi dos años pagarles a los bonistas que aceptaron los canjes en 2005 y 2010. La Cámara se esperaba que llamara a audiencia la semana pasada lo cual hubiera resultado en una salida sin sobresaltos del default, ya que el país estaría colocando los bonos necesarios para efectuar el pago estos días (ayer empezó el road show).

Desde el comienzo del debate legislativo se sabía que la ley iba a tener esta condicionalidad, así como se sabía el plazo del mediodía del 14 de abril para efectuar los pagos e impedir que los fondos NML, Aurelius, Blue Angel y Bracebridge puedan optar por (o amenacen con) bajarse del acuerdo firmado. Por eso es curiosa la fecha elegida para la audiencia. Y sería muy imprudente por parte del gobierno pensar que estos fondos no tengan intenciones de usar su capacidad de dinamitar el acuerdo para conseguir mejores condiciones. Algunas declaraciones públicas y notas periodísticas consideran que «no hay que alarmarse».

Para mí es todo lo contrario. La superposición de fechas indica el efecto del lobby de al menos uno de estos fondos. Si bien es cierto que el país podría cerrar los acuerdos con la mitad de los holdouts cuando se levante el stay, NML, Aurelius, Blue Angel y Bracebridge tienen la otra mitad y probablemente especulen que Argentina seguiría estando en default si el acuerdo con ellos se cae. O al menos que colocar deuda al país le cueste algunos puntos básicos más de tasa. Y eso les da márgen para pedir un poquito más (mostrando su costado buitre). De hecho ayer el ministro Prat Gay le envió una carta a la Cámara de Apelaciones pidiendo una «rápida resolución», y donde expresa cierto temor ante el accionar de estos fondos

«Estamos comprometidos a cumplir con nuestras obligaciones acordadas que hemos aceptado hasta la fecha, que ahora suman más de 8000 millones de dólares», indicó Prat-Gay. «No hay más que nosotros, como país de más de 40 millones de personas, podemos hacer para cumplir a menos que tengamos certeza de esta Corte sobre el levantamiento de las medidas cautelares», dice, y agrega que el grupo que lidera NML puede liquidar su acuerdo si no recibe el dinero el 14. «Nuestra colocación está preparada y lista para salir, globalmente, pero no puede ocurrir sin claridad rápida por parte de esta Corte».

Por eso creo que el gobierno debería pensar una ingeniería para pagarle en segundos a estos fondos, aún y cuando el levantamiento de las cautelares impida la venta formal de la nueva deuda antes del mediodía del jueves. Hay varias posibilidades. Una es usar reservas, opción convenientemente negada hasta la fecha para no generar presiones sobre el dólar en los mercados (si se sabe que por unos días el BCRA estará literalmente sin reservas puede haber una corrida hoy). Otra es acordar una línea de crédito con la Reserva Federal o bancos de inversión norteamericanos para conseguir los fondos necesarios usando los títulos nuevos a emitir como colateral (una especie de repo). Una tercera sería usar un mercado «when issued» para comecializar los nuevos títulos antes que se emitan. Esta es una práctica muy común en las subastas de Treasury bills en los EEUU. Los nuevos bonos a emitir comienzan a ser vendidos con contratos que se resuelven el día que se emiten los bonos.

Las finanzas ofrecen múltiples posibilidades técnicas para ambas partes. Así como los buitres esperan beneficiarse logrando que el país no pueda físicamente pagar antes del mediodía del 14 de abril, Argentina tiene a su disposición herramientas para conseguir los fondos necesarios a segundos de conseguir el levantamiento de las cautelares. Solamente se requiere no dormirse y planificar hoy (o mejor, haberlo pensado antes). En breve veremos cómo se resuelve este escollo.