Enfermedad de los Países Bajos

Cuando Argentina jugó los cuartos de final del Mundial 2022 con Holanda nos empezamos a dar cuenta que lo políticamente correcto era decir Países Bajos, que es la traducción de Nederland (y como el país quiere que se lo conozca desde hace unos pocos años). De manera que si voy a escribir una nota sobre las enfermedades holandesas tengo que adecuarme a los tiempos modernos. Pero solo lo haré en el título. En el resto de la nota seré políticamente incorrecto y, espero, económicamente correcto.

En un contexto de relativa calma la apreciación del peso activa las Casandras de las enfermedades holandesas. Primero fue una comparación de precios en Estados Unidos y Argentina hecha por Alberto Cavallo tomada en esta nota de La Nación (negritas en el original) que lleva a hablar que hay «inflación en dólares»:

“¿Qué tan caros son los bienes transables en la Argentina, después de tanta inflación en los últimos meses?”, se preguntó el economista Alberto Cavallo, hijo del exministro de Economía, en la red social X, tomando como análisis los productos que se pueden comercializar con el exterior (prácticamente todos, excepto los servicios no transables, como peluquería o enseñanza).

A través de un gráfico (reproducido abajo), el académico especializado en inflación y profesor de Harvard mostró que, en promedio, el país está igual de caro que Estados Unidos cuando se lo compara a través del tipo de cambio oficial ($861) y apenas más barato valuado al blue ($985). “Hace apenas tres meses, después de la última gran devaluación del peso, la misma canasta [de bienes transables] costaba el 60% del costo en dólares en Estados Unidos”, dijo Cavallo. Desde entonces, ocurrió que mientras que la inflación acumulada en el primer trimestre del año rondó alrededor del 50% (falta el dato oficial de marzo), el tipo de cambio oficial subió menos de 7% (de $808,45 a $862,50). El dólar blue, en tanto, cayó de $1025 a $985.  Por lo tanto, la Argentina se encareció en dólares.

Hoy leo dos notas sobre enfermedades holandesas. Una en La Nación de Juan Carlos de Pablo y otra en Perfil de Carlos Burgueño. de Pablo habla de exageración (lo cual es acertado dado que todavía ni siquiera puede decirse que en el país haya un plan de estabilización) y propone una taxonomía de enfermedades holandesas que incluye distorsiones por la coparticipación de impuestos. Burgueño por su parte dice que la apreciación cambiaria se debe mayormente a la liquidación de dólares blues acumulados debajo del colchón y no a los términos de intercambio (precio de la soja).

Sobre la enfermedades holandesas publiqué una nota en 2011 a la cual el lector puede acceder con el link en la columna «Posts que vale la pena releer» en la página de inicio del blog. Copio este párrafo de la nota que citaba el trabajo clásico sobre el tema de 1987 de Paul Krugman:

The interesting question is why it should be regarded as a problem. In conventional trade models, countries should simply specialize in whatever is their comparative advantage. If an oil discovery shifts this comparative advantage, so be it. In practice, however, there is widespread concern that the contraction of a country’s manufacturing sector which follows natural resource discoveries is a bad thing. The worry seems to be that when the natural resources run out, the lost manufacturing sectors will not come back.

En Argentina no hay, ni habrá en el futuro cercano, este último problema. Si el tipo de cambio se aprecia porque Vaca Muerta desarrolla su potencial, y/o porque hay un big bang de explotación minera y/o porque se expande la frontera agropecuaria es cierto que sectores manufactureros se resentirán. No los exportadores sino los mercado interno rentísticos que viven de enormes barreras a la competencia. Con lo cual la apreciación será algo a festejar. Pero claro en este país de «periodistas ensobrados» hay que ver quien financia y promociona estas notas.

Termino copiando otro párrafo del post de 2011 para redondear mi idea que no es un problema que la expansión del sector primario reduzca la producción industrial:

De hecho Argentina constituye un ejemplo de «no enfermedad holandesa». Tuvimos una década de convertibilidad y tipo de cambio atrasado. Luego de la devaluación de 2002 en poco tiempo el nivel de producción y empleo industrial se recuperó, y los mismos tipos de bienes que se producían hace 20 años se producen hoy (si hubo un cambio significativo en la «función de producción»: hoy se importan más bienes intermedios, pero esto se puede ver como una importación de tecnología pues en todo el mundo la producción de manufacturas se internacionalizó en estas dos décadas).

Ideas para un plan, 1

Está por empezar la campaña electoral con un panorama abierto, no por el ganador sino por el modelo de país para el futuro, como no se veía desde 2003. En aquel entonces la elección presidencial que terminó coronando, por abandono, a Néstor Kirchner tuvo lugar luego de una crisis que comenzó en enero de 1999 en Brasil y que explotó tres años más tarde. Ahora estamos en otra crisis cuyo comienzo es más difuso y cuya explosión todavía no tuvo lugar.

Con la reciente renuncia de Mauricio Macri a ser un pre-candidato por JxC se empieza a despejar el juego en el espacio del que, con altísima probabilidad, surgirá el próximo presidente. Pero a menos de siete meses de las elecciones la oposición no ha presentado todavía un plan de gobierno. Hay solamente ideas vacías y expresiones de deseo. Y en mi opinión JxC ya me (nos?) engañó una vez y no le daré mi voto simplemente porque no hay mejor alternativa. Al igual que en 2019 anticipo que en tal caso votaría en blanco.

Entiendo que sea difícil hacer campaña sobre el caballo del ajuste. Pero de ahí a considerar los necesarios recortes del gasto público como una singularidad aberrante (una especie de agujero negro) que debe ser negada o abjurada hay un trecho. Es cierto que este año, a diferencia de 2015, la discusión shock o gradualismo parece haber pasado de «el mínimo shock necesario», a «el máximo shock posible». Pero hay dos problemas. Por un lado, y como dije arriba, no se explicita el ajuste. Por otro lado un gran shock sin un plan integral es, bueno, solamente un shock.

En esta, y en una serie de notas a publicar en los próximos meses, quiero contribuir a la construcción y explicitación de un plan. Partamos de la base que la Argentina tiene hoy nula credibilidad que le impide explotar a fondo sus riquezas. Conjeturemos que estas riquezas podrían, en caso de ser utilizadas de acuerdo a su potencial, duplicar el nivel de producto per capita del país (veremos al final de esta serie de notas si la conjetura es realista o no). Con este incentivo, y la mencionada restricción, veamos qué se puede hacer.

La Argentina tiene hoy un instrumento para ganar credibilidad en poco tiempo. Consiste en ratificar el acuerdo comercial entre la Unión Europea (UE) y el Mercosur. Ya escucho las voces críticas diciendo que muchos sectores industriales del país saldrán perdiendo y que numerosas empresas terminarán en la quiebra condenando a multitudes de trabajadores al desempleo. Mi primera reacción es decir «¿y qué?» condensando la bronca que me despiertan estos pseudo-industriales cuya única ventaja comparativa es en hacer lobby.

Es cierto que el principio de acuerdo comercial podría ser más ventajoso para la Argentina pero la realidad es que refleja un compromiso entre 27 países por la UE y 4 por el Mercosur. Nuestro acuerdo «ideal» no tendría consenso. Aferrarse a él equivale a negar un acuerdo y permanecer aislados del mundo. Aceptarlo con sus imperfecciones equivale a tomarlo como Norte que guiaría el desarrollo económico del país por los próximos veinte años. Y es en esta faceta normativa que el acuerdo es extremadamente valioso pues ordena expectativas y actúa como lo fue la convertibilidad en 1991: una espada que corta un nudo gordiano (la hiperinflación en ese entonces, la nula credibilidad hoy).

Para ser modernos va un breve resumen del acuerdo comercial obtenido via una serie de consultas con Chat GPT, con énfasis en el sector agropecuario y las retenciones:

El acuerdo comercial entre la UE y el Mercosur establece un marco para el comercio de productos agropecuarios entre ambas partes. En términos generales, el acuerdo permite a los productos agropecuarios del Mercosur acceder a los mercados de la UE sin ser penalizados por aranceles aduaneros, lo que significa que los productos sudamericanos pueden ser vendidos más fácilmente en Europa.

El acuerdo incluye una lista de productos agropecuarios que estarán sujetos a reducciones arancelarias o a la eliminación completa de las tarifas aduaneras, y también establece un sistema de cuotas para ciertos productos agropecuarios sensibles. Estas cuotas se establecen para proteger a los productores europeos de una posible inundación de productos agropecuarios importados, y se limitan a productos que se consideran sensibles. Entre los productos agropecuarios sujetos a cuotas se encuentran:

• Carne bovina
• Azúcar
• Productos lácteos
• Maíz
• Soja

El acuerdo prevé la eliminación gradual de las retenciones aplicadas por el Mercosur a una amplia gama de productos agrícolas e industriales exportados por la UE. Esta eliminación se llevará a cabo de manera progresiva y se completará en un plazo determinado. Además, el acuerdo establece medidas para prevenir la imposición de nuevas retenciones en el futuro, y para solucionar cualquier disputa que surja con respecto a las retenciones existentes.

Las cuotas a las principales exportaciones agropecuarias del país han servido de excusa para criticar el acuerdo. Excusa de los pseudo-industriales, no de los productores agropecuarios y la agroindustria. En forma similar, la eliminación de las retenciones es una de las principales razones por las cuales la «casta» política rechaza el acuerdo pues le quita una de sus principales fuentes de financiamiento (aunque hoy en día con los desarrollos informáticos y de imagen satelital el cobro de impuestos a la producción agropecuaria debiera ser cosa de coser y cantar).

Pero esta es una visión de equilibrio parcial, que no tiene en cuenta las avenidas de desarrollo que se le abren al país si se ve obligado a un sendero de reducción y eventual eliminación de las retenciones. Durante décadas en la Argentina vivimos aferrados a una idea postulada en 1962 por Guido Di Tella y Manuel Zymelman: El desarrollo del país estaba estancado porque se había agotado la renta en la frontera y por ende la red ferroviaria para explotarla había dejado de expandirse. La solución pasaba por pasar a desarrollar el sector industrial.

Por décadas a nadie se le ocurrió que la causalidad podría ser inversa, que por motivos ajenos al país la red ferroviaria había dejado de expandirse y eso impedía la continuidad del desarrollo agropecuario. Y es que los ferrocarriles, como es bien sabido, eran propiedad de inversores británicos y, o casualidad, estas inversiones comenzaron a ralear a partir de la Primera Guerra Mundial. Coincidencia o causalidad?

Argumentos académicos al margen nadie postula hoy en día que la frontera agropecuaria permanece inalterada. Los progresos tecnológicos en el cultivo de la soja han extendido su cultivo en el norte del país con la deforestación masiva de la selva chaqueña (como en temas ambientales referidos a la minería o el uso de técnicas de fracking para la explotación de yacimientos shale creo que se puede encontrar un balance, pero no es el punto esencial de esta nota). De manera que la frontera se expande.

Ahora bien, con la reducción de retenciones será posible que áreas hoy consideradas marginales se vuelvan productivas, expandiendo aún más la frontera. Pero ¿con qué recursos construiremos la infraestructura necesaria para hacer realidad ese potencial? Es acá donde podemos poner patas arriba las cuotas que requiere la UE para firmar el acuerdo. Para ello hay que mirar hacia otro continente.

Hace unas semanas en The Economist publicaron una nota sobre las relaciones entre nuestro país y China. Comienza diciendo que en 2018 China aceptó abrir sus mercados a la carne argentina para encontrarse con el cierre intempestivo de las exportaciones en 2021. La esencia de la nota está resumida en este párrafo:

Cleverer engagement would yield huge benefits. Argentina desperately needs capital; China has deep pockets. China craves minerals; Argentina has mountains of them. Rather than exploit those economic opportunities, Argentina’s current government of prickly left-leaning Peronists has given priority to political and diplomatic ties with China, which alarms the United States. A more pragmatic one would seek to get along well with both big powers, while taking full advantage of the way the Argentine and Chinese economies complement each other. Argentina’s next national election, due in October, may bring such a government to power.

Entonces el país podría argumentar que la limitación de sus exportaciones agropecuarias a la UE, sumada al incentivo a la producción de la reducción de las retenciones crea una oportunidad para que capitales chinos vengan a invertir en la infraestructura necesaria para que áreas marginales puedan llevar su producción a bajo costo a los principales puertos del país, de donde serían exportadas a China. Es decir, recrear la relación simbiótica que tuvimos con el Reino Unido, ahora con China. Y al hacerlo en el sector primario no despertar la ira de los Estados Unidos.

Con la UE tendremos una alianza comercial que vertebraría el desarrollo del país (la industria se expandiría en ciertos sectores y contraería en otros, hay años para suavizar esta transición). Con China tendríamos una alianza de inversión en infraestructura que nos permitiría ir más allá de lo que podríamos hacer solamente con la UE. Y los EEUU mantendrían su rol de inversores en otros sectores y proveedores de financiamiento como lo han hecho hasta ahora, mirando con reojo los lazos con China, pero agradeciendo la mayor estabilidad en las relaciones. Win, win, win.

EXPOST: en los comentarios mantengo un diálogo con chofer fantasma en el que él cuestiona que China hoy tenga recursos para invertir como en el pasado. Le respondo que la Argentina hace tan mal las cosas que el margen para atraer capitales es grande. Pocos días después Diego Cabot escribió esta nota en La Nación donde muestra con números lo distorsionada que está la logística en el país. Además me imagino que frente a Xi Jinping los Moyano arrugan.

Soft hard landing

En EEUU finalmente la Reserva Federal empezó a ajustar las tasas de interés. Como escribiera el año pasado en diciembre la inflación no era un fenómeno transitorio y sorprendía la pasividad de la Fed para reaccionar. A pocos días del post, y con la inflación todavía creciendo al 6,8% anual, en la reunión del FOMC el lenguaje era del tipo «don’t worry, be happy».

Poco tiempo después y corriendo detrás de los acontecimientos (guerra en Ucrania, pánico en los mercados) la Fed comenzó a subir la tasa de interés en, hasta ahora en dos tramos, un punto porcentual. Es como que no cuadra la imagen navideña con la pascual: una aceleración de 0 a 100. ¿Es que nos vamos a estrellar contra la pared?

Por un lado hay argumentos para ser pesimistas. La Fed estuvo muy lenta en reaccionar y si bien hasta ahora las expectativas siguen ancladas en que la inflación baje en el largo plazo, para convalidarlas habrá que subir tanto las tasas este año que la economía seguramente entrará en recesión. Si la Fed hubiera reaccionado al menos tres meses antes la inflación no hubiera subido tanto y el esfuerzo necesario para bajarla al 2% no sería tanto.

Pero también hay argumentos para ser optimistas. Después de alcanzar la «inflación Fellini» (8 1/2) en marzo, el registro de abril fue levemente menor y todo indica que mayo también estará a la baja. Si los mercados le creen a la Fed que va a controlar la inflación, esta logrará este objetivo sin casi transpirar.

John Cochrane tiene un trabajo reciente («Inflation Past, Present and Future: Fiscal Shocks, Fed Response, and Fiscal Limits», documento de trabajo 30096 del NBER) en el que dice que la Fed reaccionó tarde a ante la inflación generada por un shock fiscal. Sin embargo, si la forma en que el mercado forma expectativas mira el futuro en lugar del pasado, el posible dominar la inflación con un breve período de tasas de interés reales positivas.

Cochrane resume este trabajo en una nota en su blog y el siguiente gráfico representa esta contracción monetaria virtuosa (el modelo que estima reproduce casi las proyecciones de la Fed con una tasa de desempleo que aumenta hasta el nivel relativamente bajo del 4% y con inflación debajo del 3% a partir de 2024).

Por otro lado Paul Krugman sostiene que ni EEUU ni Europa deben preocuparse por sus inflaciones, que vendrían a ser similares (yo he argumentado en el post del año pasado que en EEUU la inflación, en particular la núcleo, es más alta que en EU). Pero lo suyo es puro bla bla y fue un fuerte defensor de la expansión fiscal (si por él fuera el gobierno federal tendría que haber gastado más).

Le creo más a Cochrane que suele tener una visión más crítica del accionar de la Fed y que con un razonamiento bastante riguroso encuentra que, al menos en uno de los multiversos posibles, la política logra hacer suave el aterrizaje sin recesión (o recesión level, cual ola de Ómicron). Pronto se verá.

Inflation, not transitory

Hace ocho meses escribí un post sobre el debate en EEUU respecto del impacto inflacionario de los proyectos de estímulos fiscales de la Administración Biden.

Durante gran parte del año, a medida que la inflación escalaba, quienes minimizaban los riesgos inflacionarios buscaron explicar el aumento de precios como un fenómeno transitorio. Primero recurrieron a un estudio de Alberto Cavallo para decir que se debía al cambio de composición de la canasta de consumo por la pandemia (un resumen de estas ideas, así como otras abajo mencionadas, aquí). La siguiente figura muestra como la inflación con canasta ajustada supera al CPI al comenzar la pandemia para luego ser inferior.

Al persistir la inflación se argumentó que era debido a problemas de oferta ya que la pandemia había generado fricciones en la cadena de valor global y problemas de suministro debido a restricciones en la producción por cuarentenas y medidas similares. El mismo Cavallo, en el resumen arriba citado, junto con coautores estima que:

Combining these stockout measures with micro price data, we find that their impact on inflation is significant, gradual, and transitory.

Estas ideas me parecieron razonables, así como las de Guerrieri, Lorenzoni, Straub y Werning (GLSW) sobre los efectos de una persistente redistribución de demanda de servicios a bienes. Esto genera presiones inflacionarias de costos en bienes, y deflacionarias en servicios que con rigideces nominales resultan en caída de empleo. El siguiente gráfico, donde sector A son servicios y B bienes, resume la idea:

Estamos a finales de año y tenemos el siguiente panorama: La política monetaria ha sido extraordinariamente expansiva con tasas virtualmente en cero y expansión cuantitativa. La política fiscal ha sido extraordinariamente expansiva con un déficit fiscal para 2021 de poco más del 12% del producto (un poco más bajo que el 15% de 2020, pero enorme).

En cuanto a observables, la inflación está en el 6,2%. Las correciones de canasta mencionadas arriba por Cavallo jugando un papel menor ya que es una comparación con fines de 2020. Y el último dato de desempleo es de 4,2%, o sea casi casi pleno empleo. Con lo cual, si bien persisten las asimetrías de demanda de bienes y servicios, las dinámicas modeladas por GLSW dejan de ser una preocupación de primer orden. Y dado que este blog se regocija cada tanto en criticar a Paul Krugman, en este caso férreo defensor de una política casi MMT, mencionemos su reciente comparación de la inflación en EEUU y Europa (donde llegó al 4,1%) ocultando que la inflación núcleo es de 4,6% en EEUU y solamente 2,1% en la zona euro.

Otro tema relacionado es la caída importante en la participación laboral (the Great Resignation) al punto que, si bien la economía está cerca del pleno empleo, hay unos seis millones de empleos menos que los que habría proyectando tendencias pre-pandémicas. Pero no tiene sentido seguir con una política monetaria expansiva, si no se entiende la razón de estos cambios, ni que tan permanentes son.

Con estos datos de inflación y empleo no sorprende que Jerome Powell haya empezado a indicar que se acelerará la contracción de política monetaria. No lo habría anunciado antes para lograr su reelección como titular de la Reserva Federal. Banquero central independiente, pero no tonto.

Es notable que con la economía tan recalentada no haya habido todavía un desmadre de expectativas. Probablemente la incertidumbre de la economía pandémica y pos-pandémica le haya dado a la Fed un mayor margen de maniobra. Pero, al haber sido tan expansiva hasta hoy, hay riesgo que al reducirse la incertidumbre haya que subir las tasas rápidamente, lo cual probablemente no tenga efectos serios en EEUU pero si en mercados emergentes.

Ahora bien, el lector quizás piense que la incertidumbre no se reduce sino que se incrementa, con la nueva variante Ómicron del Covid-19 a un paso de destrozar la «pax vaccinum». En pocos días sabremos más sobre esta mutación pero en mi opinión se verá que las vacunas siguen reduciendo el riesgo de enfermedad grave o muerte al punto de hacer del coronavirus una más entre el portafolio de enfermedades respiratorias a enfrentar periódicamente. Aunque debo reconocer que mi optimismo quizás se deba a que estoy sesgado por mis planes para las fiestas. Veremos

EX POST: Ayer se dió a conocer el dato de inflación de noviembre, 6,8% anual. Y Ómicron cada día parece más perro que ladra pero no muerde.

Delta, y qué?

Los medios necesitan despertar el interés de sus clientes para poder vender publicidad. Es su negocio. Por eso la proliferación de noticias sensacionalistas y exageración de hechos (la «prensa amarillista»). Ultimamente podemos ver esto con respecto al tratamiento de las noticias referidas a la variante Delta del coronavirus.

Es sabido que el Covid-19, como casi todos los virus, tiende a mutar con el tiempo. Las mutaciones son el resultado de cambios aleatorios en el código genético al ser copiado. Es el mismo proceso que en una escala de tiempo de millones de años produjo la variedad de vida (y al ser humano) en la Tierra. Solamente que los virus se reproducen con una rapidez que estas mutaciones se ven en días, no eones.

La variante Delta de identificó el año pasado en la India y se caracteriza por una mucho mayor tasa de contagio (el R0, el número de personas que un infectado contagia en promedio al inicio de la epidemia, sería de 7 en lugar de 2,4 de la primera variante del virus identificada en Wuhan). También tendría una mayor tasa de mortalidad, con el riesgo mayor por edad (lo que pasa con los jóvenes es que es más probable que se contagien que con las anteriores variantes).

Justifica la variante Delta el ruido mediático alrededor de ella? Si, si estamos en un país con bajos niveles de vacunación completa (ya que una primera dosis no reduce tanto el riesgo de muerte para esta variante como lo hacía con las anteriores). La Argentina claramente esta dentro de este grupo pues a la fecha solamente tiene el 10% de su población inmunizada (según estadísticas del Financial Times).

De hecho, uno puede interpretar la restricción a los viajes internacionales como un manotazo de ahogado del gobierno argentino que ve que se le viene encima un desastre. Su estrategia de vacunación confiaba en las estadísticas de inmunización parcial frente a las viejas variantes, y no cuenta con las segundas dosis debido a la especifidad de la Sputnik que usa diferentes componentes en sus dos dosis. Como diría Carlos Melconian, es un plan sanitario picapiedras. Pero Argentina no es el objeto de esta nota.

Lo que cuesta entender es el temor que los medios reflejan en sociedades donde la vacunación está muy avanzada. Por ejemplo, en el Reino Unido se critica la decisión del gobierno de proseguir con la reapertura de las actividades económicas (ver esta nota de hoy en The Guardian). Si bien parte de la crítica es porque el gobierno es de derecha y The Guardian es de izquierda, no deja de llamar la atención.

El tema es que si uno mira las estadísticas (por ejemplo las del FT linkeadas previamente). La IFT (infection fatality rate) ha caído drasticamente en el Reino Unido. El ratio de fallecimientos a infectados en enero era de 1,87/89,3=0,021 (donde el pico de infectados es el 9 de enero y el decesos el 23 de enero, o sea 14 días más tarde). Si miramos el estadístico equivalente a la fecha da un ratio de 0,03/17=0,0018 (usando el 23 de junio para infectados y el 7 de julio para muertes, i.e. el mismo lag que en enero). O sea que la IFT cayó más del 90%! Por supuesto esto refleja que Gran Bretaña ha inmunizado a más de la mitad de la población a la fecha.

Desde el comienzo de la pandemia he estado trabajando con un coautor en el estudio del diseño óptimo de las cuarentenas. En diciembre publicamos un documento de trabajo (CEPR 15541, ver resumen en VoxEU) en el que encontramos que bajo supuestos epidemiológicos y económicos usuales, y usando las tasas de infección y mortalidad iniciales, una cuarentena debería durar entre tres y seis meses y reducir la actividad en un 40%. Si ajustamos la tasa de mortalidad (y la tasa de infección) para tomar en cuenta la variantes Delta y los efectos de la vacunación, la reducción de la actividad óptima es de un magro 6%. Teniendo en cuenta que individualmente se toman más medidas precautorias está bien que el gobierno británico levante las restricciones. Es más, también debería incentivar a la gente a no ser tan cautelosa.

Tarde o temprano la gente se dará cuenta del mucho menor riesgo del coronavirus gracias a las vacunas, y la prensa amarillista deberá buscar otras historias para asustarlos.

Inflation, inflation? inflation! 2

Hace casi dos meses escribí un post sobre el temor que el paquete de ayudas fiscales, que la administración Biden terminó aprobando en el Congreso norteamericano, desatara un proceso inflacionario en ese país.

El gobierno de Biden continua impulsando paquetes de cifras siderales, uno para infraestructura (definida en forma difusa), y otro para ayudas a familias, niños, y estudiantes. Para ambos se espera una intensa discusión en el Congreso pero descuento que de una forma u otra ambos se transformarán en ley.

Respecto a los mismos solamente comento que me llama la atención que no se recurra a un impuesto al carbono para financiar parte de las inversiones en infraestructura verde. La excusa que este impuesto es regresivo es ridícula, si vemos que al mismo tiempo se toman medidas de redistribución como el mencionado paquete de ayudas a familias. Si se va a ir a lo grande, por favor, que se tenga en cuenta criterios de eficiencia.

Lo que quería comentar en esta nota es un aspecto del primer paquete de ayudas que fue dejado de lado para facilitar su sanción, pero que es de esperar que los Demócratas intenten aprobar mientras tengan mayorías parlamentarias. Me refiero al aumento del salario mínimo federal de 7,25 a 15 dólares por hora.

Si bien el plan original era realizar esta suba por etapas, como se puede apreciar es un aumento considerable. Y por ende es de esperar que tenga efectos en el empleo y en la inflación. Antes de analizar los mismos vale la pena mencionar que la mayoría de los estados en los EEUU tienen un salario mínimo por encima del federal (ver acá). Sin embargo, solamente ocho, incluyendo Washington DC, tienen un salario mínimo por encima de los 12 dólares.

Hay una gran discusión sobre el efecto de un aumento en el salario mínimo en el empleo. El consenso es que los efectos son negativos pero pequeños. Más interesante, desde el punto de vista de esta nota, es que se ha encontrado evidencia que los aumentos del salario mínimo se pasan a precios (ver este paper sobre restaurantes), es decir que un aumento del salario mínimo presionaría sobre la inflación en un contexto en el la política fiscal es muy expansiva.

Un trabajo académico reciente nos advierte que el aumento del salario mínimo puede tener un efecto mayor sobre precios que el esperado (en base a los estudios empíricos como el citado arriba). En el se estudian los efectos de la subcontratación (outsourcing) usando datos de Francia. Como es de esperar el aumento en la subcontratación reduce el salario de los trabajadores y aumenta el producto. La subcontratación se realiza al salario mínimo con lo cual un aumento significativo del mismo reduciría las ventajas de subcontratar. Al reducir esto la eficiencia de las firmas más productivas, que son las que más subcontratan, habría un traspaso de los mayores costos a precios.

Dado que la subcontratación es más relevante hoy que en el pasado (cuando se hicieron la mayoría de los estudios empíricos sobre el efecto de los salarios mínimos sobre precios) es de esperar que un fuerte aumento del salario mínimo tenga mayores efectos. Y que si la Reserva Federal observa un aumento en la inflación sin tener en cuenta estos factores temporales, la política monetaria se vuelva más contractiva, y lo haga más rápido, que lo deseado. Aunque si la Reserva Federal está en camino a errar por lo laxa, esto puede compensar en parte este sesgo.

El blog (cuasi) en The Guardian

Hace un año la pandemia cerró las economías de todo el mundo. Exactamente hace un año dí mi última clase presencial en Copenhague y desde entonces no he podido volver a mi oficina (vivo en Madrid). El 19 de marzo, en la segunda entrada dedicada al coronavirus escribí lo siguiente:

Empecemos notando como la génesis de este nuevo virus podría tener determinantes económicos. Se especula que el contagio entre humanos se originó en un cerdo salvaje que fue vendido en un mercado en Wuhan, y que habría sido infectado por un murciélago. Hace pocos meses la cría de cerdos en China, uno de sus principales alimentos, había sido afectada por un virus que no representaba un problema para los humanos. Esto redujo significativamente la producción y condujo a un aumento en el precio de cerca del 70%.

Quizás algunos lectores recuerden que esto se veía como una oportunidad para otros productores, entre ellos los argentinos (probablemente no, porque con la crisis autóctona, y las elecciones de octubre, las neuronas no daban para tanto). Los que seguro vieron una oportunidad fueron quienes podían cazar y comercializar cerdos salvajes ante autoridades y regulaciones que, probablemente, se volvieron más laxas dada la escasez. Así llegó el virus a un mercado en Wuhan.

Hoy leí una nota en The Guardian que hace más o menos el mismo razonamiento, basado en un estudio académico:

An outbreak of a deadly pig disease may have set the stage for Covid-19 to take hold in humans, a new analysis has suggested. African swine fever (ASF), which first swept through China in 2018, disrupted pork supplies increasing the potential for human-virus contact as people sought out alternative meats.

Pork is the main meat source in the Chinese diet, and the country produces half of the world’s pigs, which generate roughly 55m tonnes of pork annually, forming an industry worth more than $128bn (£98bn). The ASF outbreak had spread across most of China by the fourth quarter of 2019. The disease is untreatable and incurable. Once it takes hold, the only solution is to kill infected animals.

The dramatic drop in pork supply, after restrictions on movement of pigs and culling led to price rises, escalated demand for alternative sources of meat to be transported nationwide. These sources included wild animals, thus greatly increasing opportunities for human-coronavirus contact, a team of researchers from China and the UK have suggested in a yet to be peer-reviewed analysis.

Aprovecho para recordar que hace exactamente diez años Japón sufrió un tsunami que produjo el accidente de la planta nuclear de Fukushima. Afortunadamente ese «evento» no terminó en una fusión nuclear à la Chernobyl. Esperemos que en un año no tengamos que lamententar daños colaterales de recalentamiento del paquete de estímulos fiscales que ha sido aprobado por el Congreso de EEUU, casi en coincidencia con este aniversario. Para mantener la analogía, esperemos no tener una hecatombe de la inflación núcleo norteamericana.

Inflation, inflation? inflation!

El título de este post juega con una de la primeras entradas de este blog, un clásico de hace diez años. La inflación es un problema secular en Argentina. Desde la Gran Recesión también ha sido objeto de discusión y estudio en el mundo desarrollado. Primero por el debate sobre si las políticas monetarias y fiscales que se tomaron para paliar los problemas económicos derivados de la crisis financiera global iban a desatar un pico inflacionario o no. Luego que se verificó que no fue el caso la incógnita pasó a ser por qué la inflación permanecía tan baja e insensible a cambios en la tasa de desempleo.

Hoy con el regreso de los estímulos monetarios y los mega paquetes fiscales el debate sobre si esta vez habrá consecuencias inflacionarias o no está de nuevo en boga. Supongo que el lector estará familiarizado con la esencia de esta discusión pero basta con decir que Lawrence Summers y Olivier Blanchard han advertido que el paquete de estímulo propuesto por la administración de Joseph Biden, que tiene media sanción en la Cámara de Representantes, es excesivo. Y es que no estamos hablando de dos economistas «neoclásicos» sino más bien todo lo contrario.

Blanchard escribió una nota defendiendo su posición. Dice:

In January 2020, the unemployment rate was 3.5 percent, the lowest since 1953; it can reasonably be taken as being close to the natural rate. Put another way, output was probably very close to potential. The Congressional Budget Office (CBO) has estimated the potential real growth for the past few years at around 1.7 percent. Given that actual real GDP in 2020 Q4 was 2.5 percent below its level a year earlier, this CBO estimate implies an output gap in 2020 Q4 of 1.7% + 2.5% = 4.2%, or, in nominal terms, about $900 billion.

Given the supply restrictions due directly or indirectly to COVID-19, $900 billion is undoubtedly an overestimate of the gap that could be filled by an increase in demand. The pandemic has severely lowered potential output and will continue to do so for at least a good part of this year. Suppose, conservatively, that potential output will still be down by 1 percent in 2021 relative to where it would have been absent COVID-19. Then the output gap that could be filled in 2021 by an increase in demand is only $680 billion.

Y continua diciendo que los estímulos fiscales de $2,8 trillones (nosotros diríamos miles de billones) de dólares, lo que incluye los $900 billons ya aprobados y los 1,9 trillones que el Congreso está discutiendo, cerraría esta brecha de producto sin recalentar la economía si el multiplicador fuese 0.3. Si el multiplicador fuese unitario la economía se recalentaría tanto que las expectativas inflacionarias podrían dispararse y si esto sucede el problema es que volver a reducirlas es costoso (pensemos en la desinflación de Volcker de 1979-1983). Blanchard y Summers toman este riesgo como lo suficientemente alto para ser más cautos en la política fiscal. Proponen estimular, pero menos y viendo como la economía, y la pandemia, evolucionan ajustar para arriba o para abajo.

En el bando contrario sobresale la posición de Paul Krugman que sostiene que hay que estimular lo más posible. Que si se produce un aumento en los precios será más un cambio de nivel que una aceleración en la inflación (lo cual presume que las expectativas no se disparan). Hace unos días Krugman discutió con Summers sobre los estímulos y pueden ver aquí el video.

Estoy suscripto a una newsletter de Krugman y copio unos párrafos del 16 de febrero (no encuentro un link online, pero ha tratado estos temas en varias de sus columnas en el New York Times):

Many economists are still working with that framework. And when they compare the proposed spending in President Biden’s American Rescue Plan with conventional estimates of the output gap, what they see is overkill: much more spending than the economic situation seems to require.

But that’s the wrong diagnosis. True, G.D.P. is lower than we would have expected given trend economic growth, but we aren’t experiencing a conventional output gap. Instead, we’re facing something more like a natural disaster: The economy is depressed because the coronavirus is temporarily keeping us from doing many of the things we would normally be doing.

In this situation, the purpose of government spending isn’t to provide stimulus, it is to provide disaster relief, money that helps those hurt hard by the pandemic make it through until widespread vaccination makes it possible to resume our usual lives.

And this has one perverse implication that even very good economists are, I can report from personal interactions, having a hard time grasping. Namely, it’s OK if a lot of pandemic spending is pretty poor stimulus. In fact, it might even be a good thing.

Here’s the story: I’ve argued that relief spending can be usefully grouped into three categories. There’s direct spending to fight the pandemic — shots in arms and related. There’s income support for hard-hit groups, notably enhanced unemployment benefits. And finally there’s more diffuse support, mainly those $1400 checks and aid to state and local governments.

The problem with the more diffuse support is that it isn’t well targeted. Some people badly need those checks, because for whatever reason they aren’t getting enough support from other measures, but many don’t. Some state and local governments are in desperate straits because of the pandemic, but others have seen revenue hold up pretty well. So a lot of the outlays will go to players who don’t especially need the money.

This could be a problem if we were worried about debt, but with interest rates so low, we aren’t. It could also, however, be a problem if people and governments getting money they don’t badly need spent a lot of it, creating inflationary pressure.

The good news, then, is that a lot of those diffuse outlays won’t be spent! Financially secure households will probably save their $1400, or if they spend it much of it will probably go to imported goods, which doesn’t create inflation here at home. State and local governments that are in decent financial shape will probably add much of their aid to their rainy day funds rather than boost spending, which again reduces inflation pressure.

In the jargon of economics, a large part of the relief package is likely to have low multiplier effects. This is normally a bad thing, but right now it’s actually a good thing: it means that we can aid those in need without worrying too much about the side effects.

Notemos varias cosas en la argumentación de Krugman. Primero, se basa en «argumentos de fe», como que una parte importante de las transferencias no se va a gastar, que se va a gastar en bienes importados y por ende no genera inflación (?!?), que los gobiernos subnacionales van a ahorrar las transferencias que reciban en lugar de gastarlas (y los 38 estados que tienen elecciones de gobernador este año o el próximo?). Segundo, reconoce que los multiplicadores (deberían) ser bajos.

Quienes siguen las columnas de Krugman saben que acuñó el término «confindence fairy» para criticar hace una década las propuestas de austeridad fiscal de economistas (mayormente republicanos) que defendían reducir el gasto para reafirmar la confianza de los mercados y que no se disparen las expectativas inflacionarias y con ello la tasa de interés de la deuda pública. Pero su explicación de porque los estímulos fiscales deben ser tan grandes se basa en un cuento de hadas igual de dogmático que el de los economistas que defendían la austeridad hace una década. Y dejo para otra ocasión el cuento de hadas que la tasa de interés no se vería afectada por un cambio tan drástico en el régimen de política (al respecto refiero a un cálculo de Ricardo Reis que los EEUU ya antes de la pandemia se habían consumido todo el señoriaje de «g-r»).

Finalmente lo que me llama la atención es que el ejército de economistas que en otros momentos apoyaban una política fiscal más expansiva, y lo hacían usando evidencia que los multiplicadores son grandes (ver el gráfico con estimaciones en la nota de Blanchard citada arriba), ahora ignoran los riesgos inflacionarios de los paquetes de estímulo discutidos estos días porque dicen que los multiplicadores son pequeños.

Pero no me sorprende. La pandemia ha puesto al mundo patas arriba. Porqué no tendría que haber trastocado también las creencias de los economistas? Después de todo, a pesar de los supuestos detrás de nuestros modelos, somos humanos.

La ilusión monetaria y el dólar

Hoy es el día de los inocentes, así que les voy a hacer una broma. No se preocupen, no será nada como lo del gobierno, que anuncia la participación del país en los ensayos de fase 3 de la vacuna rusa Sputnik V como si empezara una campaña de vacunación (que la inocencia les valga a los primeros 300.000 cobayas!).

Simplemente voy a hablar de la ilusión monetaria y una aplicación autóctona. Como ilusión monetaria se entiende la propensión que tenemos a considerar nuestro ingreso, y riqueza (cuando la hay), en términos nominales en lugar de hacerlo en términos reales.

Por ejemplo, consideremos un 10% de aumento salarial en un contexto en el que la inflación es del 10%. En términos reales el salario no cambia (aunque para ser precisos se deprecia al 10% anual, luego tiene un salto en un mes y luego sigue depreciándose).

Cuando la inflación es baja, los trabajadores tienden a considerar ese incremento salarial como un aumento en su capacidad de compra y el consumo, y la demanda agregada aumentan. En este contexto la ilusión monetaria genera efectos reales y es una de las razones detrás de la relación positiva entre inflación y producto (curva de Phillips).

Cuando la inflación es muy alta, y persistente, el mecanismo deja de funcionar. Lo hace de a poco, ya que por un tiempo, con niveles mayores de aumentos nominales (e inflación) es posible, para un gobierno poco sofisticado y carente de herramientas de política, mantener la «ilusión» de estimular la economía.

Los argentinos estamos acostumbrados a convivir con inflación alta y persistente. El paréntesis de la convertibilidad (y los años 2004 y 2005) no alcanzó para borrar ese sexto sentido que tenemos que nos dice que debemos comprar dólares con los pesos que nos queden a fin de mes (cuando queda algo, por supuesto).

Los que tenemos capacidad de ahorro, vemos en nuestra pila de billetes verdes (los que tienen mucho juntan a Franklin, los que tienen poco se contentan con Washington o Lincoln) una tabla de salvación que nos permite mantenernos a flote en la permanente tormenta macroeconómica argentina.

Pero no es así.

En Estados Unidos también hay inflación y el poder adquisitivo de nuestros ahorros se desintegra con el paso del tiempo (salvo que seamos sofisticados e invirtamos en activos financieros…no argentinos). Nuestra tabla de salvación es en realidad un témpano y se va derritiendo. Quizás no nos permita llegar a la tierra prometida (sea para vivir decentemente cuando nos jubilemos, un capital que pasar a nuestros hijos, etc.).

El índice de precios al consumidor en EEUU era de 55 en 1990, 72,6 en 2000 y casi 110 este año. Es decir que en un horizonte de 30 años, el poder adquisitivo del dólar se redujo un 50%: Los Franklin se transformaron en Grant.

Recuerdo la primera vez que tomé conciencia de la inflación en norteamerica. Tendría 14 años y estábamos yendo con mi familia en auto de Miami a Orlando. Al llegar a un puesto de peaje mi padre nos dice, como ejemplo de la estabilidad de precios en EEUU en contraste con la Argentina, que desde que toma esa ruta (serían ocho o nueve años) el peaje costaba lo mismo, 10 centavos. Como la ley de Murphy no conoce fronteras, al llegar nos llevamos la sorpresa que el peaje ahora costaba 25 centavos. Lección, no es que EEUU no tenga inflación, pero algunos precios son rígidos, máxime cuando se trata de tirar una moneda en una autopista.

Entre mediados de 1995 y fines de 1999 viví en Boston y pude ver en primera fila lo que era la inflación, y los cambios genuinos en precios relativos (enfatizo lo de genuino porque en Argentina se abusa del cambio de precios relativos como excusa para justificar la inflación). En particular el aumento de los alquileres al mismo tiempo que caía el precio de las computadoras.

Desde 2013 vivo en Europa y puedo decir que, tanto en Dinamarca como en España, también hay inflación y un euro hoy no vale lo mismo que hace 20 años.

No creo que el argentino medio sea tan consciente de la erosión del poder adquisitivo de esa pila de dólares que tanto le costó conseguir. No digo esto porque no tiene/tuvo la oportunidad de vivir en el extranjero y experimentar la inflación de lo que consideramos monedas duras. Tampoco porque crea que es necesario tener un doctorado en economía para apreciar este fenómeno. Hace unos años el New York Times informó que el 50% de los norteamericanos fallaban un test de «educación financiera». Para aprobar había que contestar al menos cuatro de cinco preguntas. Le hice este test a mi mujer, psicóloga que odia las matemáticas, y contestó correctamente las cinco (ese sexto sentido que mencioné antes es infalible).

Lo que creo que pasa es que la mayoría de los precios a los que están expuestos los argentinos que ahorran en dólares son los de productos que tienden a caer con el paso del tiempo. Vuelvo a evocar las computadoras. O los viajes en avión (un pasaje a Brasil o Chile). No están al tanto del fuerte aumento de propiedades en Miami o Nueva York. O de los servicios en dichas ciudades.

Por eso, a quienes creemos que el dólar nos salva, que la inocencia nos valga!

Feliz año.

Coronavirus y asimetrías Norte-Sur en Europa

A principios de marzo en ciertos círculos de política europea se empezó a sugerir el uso de eurobonos para financiar los paquetes de ayuda económica que se estaban diseñando para enfrentar la inminente recesión. Para hacerlos más digeribles se los denominó coronabonos y en la semanas que siguieron se dió un debate entre los países del sur del continente, Italia, España, y Francia, y los del norte, Holanda y Alemania.

Los primeros argumentan que el coronavirus es un shock que ha afectado a todos los países de la UE por igual y que si bien es cierto que en algunos apareció primero (Italia) y otros no parecen tener el sistema sanitario a la altura de las circunstancias (España), no se los puede culpar por la situación económica en la que se encuentran y que si la UE no es solidaria (palabra que eriza los pelos del 41% de los argentinos) va camino a la irrelevancia.

Los segundos dicen que estos países se podrían haber preparado mejor, pero la realidad es que no quieren mutualizar los gastos sabiendo que son los que van a tener que poner el dinero. Y no debe haber sido casualidad que Alemania anunciara un endeudamiento masivo por 750.000 millones de euros el 23 de marzo cuando los cantos de sirena por los coronabonos se empezaban a oir con fuerza. Tuvo los visos de una medida preventiva del tipo «yo ya me endeudé, no me pidan más».

La realidad es que el Norte de la UE no va a sufrir tantos costos económicos como el Sur, y es por esta razón que el coronavirus no es tan «simétrico» como lo describen en España. Porqué? Pues porque, como vengo diciendo desde mi primera nota sobre la pandemia, uno de los sectores más afectados va a ser el turismo, y en la UE los flujos de turistas suelen ser del Norte al Sur.

Va a llevar tiempo para que la gente quiera salir de vacaciones, no solamente por una cuestión de costos, sino porque varios de los destinos turísticos se caracterizan por la masividad: uno va para ser uno de una masa, y esto deja de ser atractivo por un tiempo. Las playas españolas son de los destinos europeos que más van a sufrir.

Los cinco destinos que más turismo reciben del resto del mundo son EEUU, China, Francia, España e Italia. Para los tres últimos, dado su modesto tamaño (relativo a los dos primeros), este shock será muy importante. Y de hecho así como el turismo explica porqué estos tres países van a estar entre los más afectados en la UE, también explica porque fueron aquellos donde la pandemia se manifestó primero: turistas de China contribuyeron a distribuir el virus en los primeros meses del año.

De manera que se entiende que Alemania, Holanda y otros países del Norte de la UE no quieran pagar los costos para que sus vecinos del Sur, a los cuales suelen visitar en verano (pero no este año), puedan superar la recesión que será muy grave. Es por ello que en lugar de mutulizar los costos (buena idea pero que deberá esperar a que el continente se recupere y se acuerde como un seguro y no un rescate), se está acordando usar mecanismos de rescate mediante la concesión de préstamos reembolsables. Claro que para países muy endeudados como Francia, España e Italia esto pueda ser una victoria pírrica. Los interesados pueden leer esta nota de hoy en El País, sobre una cumbre de la UE mañana, y la discusión de como proveer la ayuda. Pues ayuda habrá.

Al margen, la semana pasada terminé de escribir junto con Dirk Niepelt un trabajo sobre la intensidad y duración óptimas de una cuarentena (calibrado para EEUU). Esta semana salió publicado en la séptima edición de Covid Economics, una revista de difusión en tiempo real de investigación económica relacionada a la pandemia. Entre los resultados encontramos que cuanto más rural y benigno el clima de una región (y por ende menor sea la tasa de infección) y cuanto mejor sea su infraestructura hospitalaria, más corta y menos intensa puede ser la cuarentena. Que el lector infiera como extrapolar estos resultados para la Argentina.