Suba y baja de tasas

29/11/2016

Al igual que la semana pasada esta nota tiene una parte sobre EEUU y otra sobre Argentina. Seguimos esperando la designación de los secretarios del Tesoro y Estado de Donald Trump para ver que orientación va a tener la economía norteamericana y la mundial bajo la administración del magnate naranja. Mientras tanto, y gracias a la independencia de la Reserva Federal, podemos analizar que decisiones podría tomar sobre la tasa de interés de corto plazo el próximo mes.

El consenso en que la Fed va a subir la tasa, probablemente 25 puntos básicos. Y se espera que siga una trayectoria agresiva de subas a lo largo de 2017 (de entre 75 y 100 puntos básicos). La razón para ello es que se espera que las políticas económicas de Trump incluyan un aumento del gasto y rebaja de impuestos, o sea un aumento en la demanda agregada. Como este aumento en la demanda agregada se traduciría en más inflación la Fed responde con políticas contractivas (el aumento en la inflación esperada se ve en la suba de la tasa de largo plazo de 1.8% antes de las elecciones a un pico de 2.4% después de las mismas).

Además de reflejar una respuesta a la política fiscal expansiva que se espera de Trump, la Fed sube las tasas como medida precautoria para tener margen de política en caso de enfrentar un shock negativo. Escribí sobre esto el año pasado para justificar la primera suba de tasas que tomó la Fed desde 2008. Reconforta al ego ver que Olivier Blanchard emplea el mismo argumento para justificar un mix de política fiscal expansivo y monetaria contractiva en esta coyuntura.

If overheating is indeed justified, it could in principle be achieved through monetary policy: The Federal Reserve could delay the increase in interest rates and allow the economy to overheat for some time. There is, however, a case to be made for using fiscal rather than monetary policy. Larger deficits and stronger demand would allow the Fed to increase interest rates faster. To the extent that prolonged low interest rates are increasing risks in parts of the economy, higher rates would decrease those risks. Higher rates would also take the economy further way from the zero lower bound on interest rates, giving the Federal Reserve greater room to maneuver if faced with another recession.

Es importante entender que estamos hablando de una suba en la tasa nominal de interés. La tasa real de interés no se modifica porque haya más inflación (o no sube tanto como la nominal). Esto llevó a varios analistas a interpretar que el efecto de Trump para la Argentina será negativo ya que aumenta el costo de endeudarse (ver esta, muy buena, nota de hoy en La Nación de Nicolás Dujovne). Pero lo que importa es la tasa real de interés de esos préstamos, ya que si al momento de pagar el país necesita la misma cantidad de bienes para comprar los dólares de la deuda es irrelevante que la tasa nominal suba uno o dos puntos. Insisto con lo que dije la semana pasada: las perspectivas económicas del país dependen 90% de las políticas económicas argentinas. No busquen excusas.

Mientras la Fed se prepara para subir las tasas, el BCRA lleva tres semanas consecutivas de baja en la tasa de Lebac por un total de 150 puntos básicos. Desde fin de octubre el indicador de inflación de Inflación Verdadera se encuentra en 1.55% mensual. Como hay datos hasta el 28 de noviembre no sabemos todavía el impacto de esta rebaja de tasas. Pero 1.55% mensual implica una inflación anualizada de más de 20% o sea que el BCRA debería tomar una política más contractiva si realmente quiere cumplir con su “meta” para 2017 del 17%.

Ayer Clarín publicó una entrevista corta que Ezequiel Burgo le hizo a Guillermo Calvo. Copio un par de preguntas y respuestas de dicha entrevista, relacionadas con el mix de política fiscal y monetaria en Argentina (las negritas son del original).

Nota al margen: la entrevista en algún momento agrega confusión al impacto de una suba de tasas de la Fed sobre el país (a Calvo le preguntan por la suba nominal y responde hablando de la suba del “costo del capital”, o sea real). Repito lo que dije arriba, la suba nominal puede ser grande, pero lo que importa es la real que es mucho más baja (para convencerse que la tasa real apenas se movió miren la bolsa de NY: si sube la tasa real deberían caer la acciones, no subir).

– Argentina tiene tipo de cambio flotante, ¿está mejor preparada que en otras épocas para afrontar un eventual shock?

Argentina sigue con un problema serio de déficit fiscal, especialmente si se incluye el rojo cuasi-fiscal del Banco Central. El tipo de cambio flotante reduce la probabilidad de una crisis de balance de pagos porque una salida de capitales no implica necesariamente una pérdida de reservas, pero no evita una devaluación fuerte. Esto último puede ayudar desde un punto de vista fiscal, pero muy probablemente hará más difícil bajar la inflación como planea el Banco Central.

– Macri hizo de la baja de la inflación su prioridad económica, ¿cómo impacta en ello el nuevo contexto global?

Coincido con Sturzenegger que el control de la inflación es fundamental para que Argentina vuelva a ser un país normal y aumente la inversión. Por eso me parece que las metas inflacionarias propuestas por el banco central vale la pena defenderlas “con capa y espada”. Dadas las condiciones presentes, sin embargo, se hace aun más importante reducir el agujero fiscal.

– ¿Por qué el déficit fiscal?

Me preocupa ver que algunos personajes importantes de la oposición parecen querer aprovechar esta coyuntura proponiendo planes populistas que empeoran el déficit fiscal o lo financian con impuestos retroactivos. Esto último vuelve más difícil la llegada de nuevas inversiones, un ingrediente fundamental para el crecimiento, porque aumenta el riesgo regulatorio. ¿Quién va a invertir en Argentina si a la primera tormenta le meten la mano en el bolsillo?

Claro como el agua. Las perspectivas económicas de la Argentina dependen de la política fiscal del gobierno. Mientras el gobierno fracase en convencer a los inversores que tomará las medidas necesarias par reducir el déficit nadie va a invertir en el país. Echale la culpa a Trump. 


100 prioridades idiotas y Trump

22/11/2016

El título promete más de lo que la nota entrega. No es la primera vez ni será la última. En realidad estoy esperando que Donald Trump designe a sus secretarios de Estado y Tesoro para evaluar hacia dónde irá la economía norteamericana en el corto y mediano plazo. El consenso a priori es que habrá un aumento del gasto público en infraestructura y medidas proteccionistas para compensar la apreciación del dólar que esto produce (ver acá un buen análisis de Olivier Blanchard).

En Argentina tenemos la misma situación que se espera en EEUU: déficit fiscal que aprecia el tipo de cambio y medidas proteccionistas. Al igual que dije con respecto al Brexit, las perspectivas económicas del país dependen un 90% de las medidas de política que tome el país. Los análisis simplistas que dicen que con Trump se cierran las puertas a los acuerdos de libre comercio no se qué imaginan. No hay forma que Trump tome en su país medidas como las que se tomaron luego del comienzo de la Gran Depresión. En términos “técnicos”, se va a modificar la pendiente (tendencia) pero no el nivel. Y Argentina está tan cerrada que podrá firmar la cantidad de acuerdos comerciales que quiera (no con EEUU por Trump, así como tampoco con la UE por el Brexit). No busquen excusas.

Lo de las 100 prioridades idiotas es por una nota de Mariano Obarrio en La Nación este domingo.

Cuando faltan 20 días para cumplir el primer año de su mandato, el presidente Mauricio Macri buscará dejar atrás la transición para lanzar la segunda etapa de su gobierno con una lista de “100 prioridades” para profundizar su gestión y acelerar los cambios. Por ahora, se definieron 36 políticas, pero el plan está en construcción y se completaría a principios del año próximo…

“Las 100 prioridades están en construcción y se terminarían a principios del año próximo”, explicó una fuente muy cercana al jefe del Gabinete, Marcos Peña .

“Tras un año de gestión se abren cientos de temas. Se harán balances y se determinará qué programas tienen impacto social para poner el foco de la gestión en la segunda etapa sobre una hoja de ruta de 100 políticas más prioritarias”, agregó. El trabajo duro de evaluación lo hace el vicejefe de Gabinete Mario Quintana. Hasta ahora definió 36 políticas y debería sumar 64 programas.

“Servirá, luego del primer año de gestión, para acelerar la ejecución de planes”, señaló un allegado a Quintana. Estilo Macri puro.

¿Por qué 100? Lo primero que se me vino a la mente fueron las “100 medidas para su vida cambie” de la plataforma electoral de Raúl Alfonsín en 1983. Que no supo/pudo/quiso cumplir ni con diez. Y entiendo mejor que Jorge Asís llame al gobierno de Macri TGR, tercer gobierno radical. Gobierno de comité. Mediocre.


Only four years

08/11/2016

En los actos de campaña para la reelección de un presidente en Estados Unidos los simpatizantes de éste cantan (o gritan) “four more years”. En tres años lo vamos a volver a ver, independientemente de quien gane hoy. Pero considerando la altísima imagen negativa que tienen ambos candidatos me parece que quien gane gobenará solamente cuatro años. De hecho no me sorprendería una primaria muy competitiva que ponga al presidente contra las cuerdas antes de la elección general.

Hace unos meses, con motivo de la visita de Barack Obama a la Argentina, escribí un post crítico sobre su gestión. Una de las medidas que usé para evaluarlo eran las creíbles aspiraciones presidenciales de Donald Trump y Bernie Sanders. El segundo quedó en el camino, pero el primero tiene cerca de un 25% de probabilidades de ganar hoy.

De ganar Trump el shock de incertidumbre sería muy fuerte (de hecho se sintió en los mercados hasta el fin de semana siguiendo la evolución de las encuestas). De ganar Hillary Clinton tendremos cuatro años de política mediocre con limitaciones explícitas, ya que no contará con mayoría en ambas cámaras, o implícitas por tener prensa hostil y enfrentar críticas del populismo nacionalista tanto de derecha como de izquierda. La única excepción sería si los republicanos pierden el control del Senado y Clinton acuerda una agenda moderada con ellos (si los republicanos controlan ambas cámaras seguirá la “guerra de desgaste”). Hay que prestar atención al candidato o candidata a cubrir la vacante en la Corte Suprema para ver si hay fumata.

La semana pasada Jorge Asís criticó a Clinton por su labor cuando fue Secretaria de Estado (no por el tema importante, pero secundario, de los emails). Reproduzco algunas líneas para que el lector vea que la presidencia Clinton no va a dar el Pinet

Justamente al Departamento de Estado se le pasó por alto, en su estrategia, que en Medio Oriente se incubaba una violencia que no se basaba en el terror selectivo de los atentados. Encaraban por la violencia territorial. Con la territorialización de La Jihad se gestó la base del Estado sanguinario, pero con población y petróleo. Con sabiduría publicitaria aprendida en países desarrollados, y con un ejército en las sombras de todos los costados de Occidente.
Los sunnitas radicalizados, los fanáticos humillados de Irak y de Siria, estados de fronteras artificiales, reaccionaban a la absurda consecuencia de la invasión americano-británica en Irak. Con el poder de regalo para un chiita (que se reportaba a Irán), en unión con los sunnitas que reprimían en Siria Los Assad, durante 40 años.
Mientras declinaban abruptamente las primaveras árabes, la proverbial incapacidad de la dupla Obama-Clinton coincidía con la inmolación del territorio de Siria. Junto a la imposibilidad de derrocarlo a Bashar Al Assad. Apoyado, hasta la muerte del último de sus soldados, por Irán.

Asís trata de ver el lado positivo de un Trump presidente. Eso para mí es un oxímoron. Por eso me tapo la nariz y digo ¡go Hillary!

EXPOST: Y bueno, Trump es el presidente electo de los Estados Unidos. Una suerte de Berlusconi yankie que, al decir de un amigo hincha de River, llevó a su país a la B. Es hora de recalibrar nuestros instrumentos de medición. Y no me refiero a las encuestas, salvo para agradecer a Nate Silver su excelente trabajo que fue objeto de inmerecidas criticas partisanas en los últimos días (ver este post en predictwise). Vamos a tener que reevaluar la política económica y externa de EEUU ya que probablemente el equipo de trabajo de Trump sea atípico como él (no tanto ya que ni Berlusconi se rodeó de payasos para gobernar).

Aprovecho para copiar un par de párrafos de una nota en el Economist de hoy

WHEN Barack Obama proffered his election-day olive branch to a divided country on November 8th, it sounded rather trite: “No matter what happens, the sun will rise in the morning.” But in the dark of a night that, state by state, delivered a coruscating verdict on Mr Obama’s legacy and elected Donald Trump to the White House, those words started almost to feel optimistic…

It is one of the most dramatic electoral upsets America, or anywhere, has ever seen. America’s next president will be a man who led a racist campaign to discredit the incumbent, Mr Obama. While campaigning, he abused women, the disabled, Hispanics and foreigners. He advocated using torture, and nuclear bombs, said his opponent was corrupt and possibly a murderer, and swore that, if elected, he would lock her up. Almost half of American voters have now given Mr Trump an opportunity to follow through on that threat. Who knows; perhaps he will.

Supongo que al igual que en este post (y en el anterior linkeado más arriba) la presidencia de Obama va a ser, merecidamente, evaluada en parte por su legado: Trump.

Pero terminemos con un video de buena música para compensar con un poco de yang tanto yin


La decadencia del imperio americano

09/06/2016

Este lunes volví a Dinamarca después de pasar tres semanas en Estados Unidos (vacaciones y trabajo). Si bien ya empecé a leer los diarios online, todavía tengo que sumergirme más en la realidad argentina para escribir sobre esta nueva etapa del gobierno, que cariñosamente podríamos llamar “delarruística”. Así que hoy voy a compartir algunas de las impresiones que me dejó el viaje. 

Hace unos meses, a propósito de la visita de Obama a la Argentina, escribí una nota crítica de su presidencia. La consagración de Donald Trump como candidato a presidente por los republicanos, y el intento del populista Bernie Sanders por influir en la plataforma de Hillary Clinton para mí son consecuencia del fracaso, sutil, de la presidencia de Obama. Para algunos analistas se trata simplemente de la manifestación norteamericana de populismos que hicieron eclosión con la crisis en Europa. Mal de muchos, consuelo de tontos. Y las estadísticas muestran que la economía norteamericana se recuperó más rápido que la europea, teniendo mejores perspectivas para el mediano plazo. Pero voy a dejar la política norteamericana para más adelante, cuando la campaña se recaliente (la imagino recontrasupercaliente este año). 

Antes de viajar recuerdo haber visto una serie de notas sobre el estado crítico de la infraestructura en Estados Unidos (si hay algún país con infraestructura en estado óptimo que arroje la primera piedra, Dinamarca ciertamente no califica). Nada del otro mundo, ya que en los últimos años economistas keynesianos, e.g. Paul Krugman o Larry Summers, vienen sugiriendo que el gobierno debería aprovechar las bajas tasas de interés para endeudarse y hacer obras de infraestructura. El problema es que venden sus argumentos desde el lado financiero, y eso lleva a que los detractores fácilmente critiquen las iniciativas como “desperdiciar dinero”. 

Lo dramático es que el lado económico de la propuesta tiene muchísimo sentido. Una nota del Economist del mes pasado resume la problemática actual para la red de carreteras en Estados Unidos

America’s government invests much too little in infrastructure. A study in 2013 by the American Society of Civil Engineers claimed that additional spending of $1.6 trillion, in 2010 dollars, is needed by 2020 to bring the quality of the country’s infrastructure up from “poor” to “good”. Roads are a particular problem: over the past decade, America’s roads have fallen from seventh to fourteenth in the World Economic Forum’s rankings of the quality of infrastructure. Part of the problem is that the federal tax on petrol (gasoline), which provides most of the funding for federal spending on roads, has been stuck at 18.4 cents per gallon since 1993. Over that period the price of construction materials and the wages of construction workers have both risen by more than 75%.

Happily, the federal government is responsible only for about a quarter of spending on highways. States are keener to raise local taxes on petrol: 12 did so in the year to January…

Further petrol-tax rises are scheduled for the next 12 months in Michigan, Nebraska and Washington. Politicians in other states, including Alabama, Hawaii and Louisiana, are considering raising their levies this year. In spite of this progress, however, local petrol taxes still have the same problem as the federal one: they tend to be fixed in nominal terms, such that inflation erodes their value over time. As a result, politicians must burn political capital just to stand still. And unrelated problems may yet jeopardise local investment: slowing growth in other local tax receipts is raising a “yellow flag” for state budgets, according to the Rockefeller Institute, a think-tank.

That means Congress must find a way to finance more federal investment, especially once the latest deal expires in 2020. Hillary Clinton, the front-runner for the presidency, promises a modest $275 billion increase in spending. More will be needed, or America’s roads and bridges will continue to crumble, diggers or not.

Otra serie de problemas que dificulta la inversión en infraestructura es que muchas veces implica mantener obras que tienen valor histórico, lo que requiere multiplicar los costos y tiempos necesarios, efectivamente creando barreras a las mejoras. Larry Summers lo resume en esta nota sobre reparaciones de puentes en Boston

How, we ask, could our society have regressed to the point where a bridge that could be built in less than a year one century ago takes five times as long to repair today? Here are some of the reasons that have contributed to the delay:

In order to adhere to strict historical requirements overseen by the Massachusetts Historical Commission, the Massachusetts Department of Transportation had to order special bricks, cast by a company in Maine, to meet special size and appearance specifications from the bridge’s inception in 1912…

Delay, then, is at one level the result of bureaucratic ineptitude and the promiscuous distribution of the power to hold things up. At another level, it is the failure of leadership to insist on reasonable accountability to meet reasonable deadlines. Perhaps, at a deeper level, it is the failure of citizenry to hold government accountable for reasonable performance — a failure that may in part reflect a lowering of expectations as trust in government declines. These themes, unfortunately, are not unique to the Anderson Bridge; they help illuminate why, despite our vast needs, the country has struggled to generate the necessary momentum to respond to pressing infrastructure demands.

La infraestructura deficiente genera costos. En un viaje a Boston en 2008 para ir desde Boston a Cambridge en subte había que bajar en una estación, cruzar un puente en bus (Longfellow, Summer lo menciona en su nota pues, increíblemente, todavía está en refacción), para luego retomar el subte del otro lado. Este domingo la poca inversión en carreteras influyó en un retraso de dos horas en el viaje Boston-Nueva York, que le hizo perder el vuelo a Buenos Aires a mi cuñada. Cuando era estudiante en MIT hace veinte años, este viaje tomaba entre cuatro horas y cuatro horas y media. Las compañías lo siguen publicando como de 4:20, pero a la ida tardamos cinco horas y de regreso 6:20. Si viviera en EEUU les haría un juicio por publicidad engañosa. 

Desde hace años que el subte de Nueva York tiene retrasos y cambios de servicio por la noche y en los fines de semana para realizar obras de mantenimiento. Pero este viaje me sorprendí por la cantidad de líneas que estaban afectadas. Esto me hizo recordar una nota de James Surowiecki en el New Yorker que toma el caso del subte en Washington como metáfora de los desaguisados en infraestructura. 

Even more egregious than the lack of new investment is our failure to maintain existing infrastructure. You have to spend more on maintenance as infrastructure ages, but we’ve been spending slightly less than we once did. The results are easy to see. In 2013, the Federal Transit Administration estimated that there’s an eighty-six-billion-dollar backlog in deferred maintenance on the nation’s rail and bus lines. The American Society of Civil Engineers, which gives America’s over-all infrastructure a grade of D-plus, has said that we would need to spend $3.6 trillion by 2020 to bring it up to snuff.

Again, there are political reasons that maintenance gets scanted. It’s handled mainly by state and local communities, which, because many of them can’t run fiscal deficits, operate under budgetary pressures. Term limits mean that a politician who cuts maintenance spending may not be around when things go wrong. There’s also what Erie calls the “edifice complex”: what politician doesn’t like opening something new and having a nice press op at the ribbon-cutting? But no one ever writes articles saying, “Region’s highways are still about as good as they were last year.”

Surowiecki acierta con el “edifice complex” de los políticos. También habría que decir que es un sesgo que afecta a otras personas. Por ejemplo, recuerdo que cuando trabajaba en la Universidad de San Andrés era relativamente fácil conseguir una donación para hacer un edificio, pero imposible para los gastos de mantenimiento que dicho edificio requería una vez terminado. 

Y respecto de los gastos de mantenimiento que aumentan con la edad de la infraestructura termino esta nota con una anécdota del comienzo del viaje. Pasamos cuatro días en Disney World en Orlando. A pesar de manejarnos a un ritmo lento (para no abrumar a nuestro hijo de tres años, y para ajustarnos al jet lag), tuvimos cancelaciones por problemas de mantenimiento en cinco atracciones en tres parques. ¡Cinco más que en una visita anterior en 2009! Y evidencia que los problemas con la infraestructura son más complejos que carreteras embotelladas y puentes históricos. 

cambridge2016


Evaluando a Obama

22/03/2016

Mañana llega al país en visita oficial Barack Obama. En Argentina se discute más sobre cuestiones de forma (la visita coincide con el cuadragésimo anivesario del último golpe de estado), que de fondo (si gracias a la visita el país puede reintegrarse más rápidamente al mundo).

Descarto que la visita del presidente de los EEUU va a ser beneficiosa para el país. En esta nota trataré de evaluar la presidencia de Obama.

El contexto en que Obama asume la presidencia en enero de 2009 era muy negativo. EEUU y la mayoría de los países desarrollados estaban sumergidos en la peor crisis económica desde la Gran Depresión. Antes que Obama asumiera el cargo, el salvataje de los bancos bajo el programa TARP logró estabilizar más la economía que los paquetes de estímulos fiscales de 2008 y 2009 (esto porque uno de los mecanismos de amplificación de la crisis fue la incertidumbre en el sistema financiero y el TARP la redujo significativamente). Obama merece crédito por administrar la recuperación económica, pero no llega a una calificación de excelencia debido al aumento en regulaciones que aumentaron los costos de hacer negocios (excluyo a Dodd-Frank ya que es bien sabido que la regulación del sistema financiero en todo el mundo sigue un ciclo de desregulación gradual en tiempos normales seguido de fuertes regulaciones luego de crisis).

El logro más importante para Obama fue la reforma del sistema de salud, conocida como Obamacare. Esta medida de política fue muy resistida por el partido republicano, al punto que ningún representante o senador de dicho partido votó en favor de la reforma. El conflicto produjo la paralización del gobierno que se extiende hasta nuestros días. Obama, y el partido demócrata, culpan a los republicanos por su intransigencia. Y estos culpan al primero por provocarla por imponer, con poca discusión, el Obamacare. Ambos tienen razón. A continuación reproduzco unos párrafos de una nota en el Washington Post de junio del año pasado:

Obama’s decision to tackle the overhaul of the nation’s healthcare system at the start of his first term was born of this belief. Sure, lots and lots of other presidents had failed. But, in his mind, he wasn’t like lots and lots of other presidents.  He was Barack Obama and he would figure it out.

Everything else in Obama’s presidency flowed from that decision.  While Obama did do what so many presidents before him had failed to do, the cost of getting healthcare done was enormous — both in terms of the downballot losses it inflicted on his party and the distrust it drove — not created but drove — with Republicans.

Healthcare proved to Republicans that Obama wasn’t really a uniter. And it proved to Obama that Republicans would never, ever work with him on honest terms. The rest is, well, history.

¿Pero qué es Obamacare? Es una ley que básicamente obliga a los norteamericanos a contratar un plan de salud. Antes de la sanción de dicha ley el grado de cobertura de salud era bajo debido a los altos costos de un seguro. En mi opinión el principio detrás de Obamacare es correcto: como la gente no estima bien las consecuencias de enfermedades serias no contrata un nivel óptimo de cobertura. Es interesante que cuando la Corte Suprema de los EEUU ratificó su constitucionalidad en junio de 2012 por 5 votos contra 4, el voto decisivo del juez John Roberts se basó en que la obligatoriedad del programa equivalía al pago de impuestos por un servicio de salud. Es de esperar que en un futuro donde los partidos políticos trabajen en forma más cooperativa esta ley se perfeccione, por ejemplo con medidas que reduzcan los costos, que están dentro de los más altos para países de la OECD.

El resto de la presidencia de Obama se reduce al tratado nuclear con Irán, y su política de apertura con Cuba (porque por las razones mencionadas anteriormente la ley Dodd-Frank hubiera sido aprobada hasta con Ted Cruz como presidente). Encuestas de opinión muestran que los niveles de aceptación de su presidencia están en la media histórica. Con el tiempo seremos capaces de hacer un mejor balance y ver si Obama logra su lugar en la Historia o no. En lo personal, al día de la fecha tengo una opinión negativa. Y me baso en la siguiente evidencia (el gráfico es del sitio fivethirtyeight): las creíbles aspiraciones presidenciales de Donald Trump y Bernard Sanders por los partidos republicano y demócratas respectivamente evidencian un profundo desprecio de los votantes por la política tradicional. Y Obama es el principal responsable.

delegatetargetsEXPOST: Jorge Asís escribió el siguiente comentario en su blog luego de la visita de Obama a la Argentina

Por haber recibido el fantástico apoyo de Barack Obama. El pato más rengo en el año del Pato Rengo.
Obama gobernó Estados Unidos durante más de siete años. Desperdició su liderazgo en el mundo que lo respeta menos. Y está al borde de ser entregado el gobierno hacia el retraso colectivamente cultural de Donald Trump.
Para Obama -pobre- ya no hay relanzamientos que valgan.


Pronóstico 2016: factores externos

11/02/2016

Voy a realizar un pronóstico para la evolución de la macro argentina este año en etapas, comenzando hoy con la economía global y la semana que viene con los factores políticos domésticos que afectan el grado de incertidumbre para la toma de decisiones en el sector privado. Finalmente dentro de dos semanas sintetizaré el análisis del impacto que espero tengan estos factores sobre la economía local.

El mundo muestra señales confusas, con varias luces verdes, otras tantas amarillas y algunas rojas. Estamos a mitad de camino entre el viento de cola del superciclo de commodities y el frenazo de la Gran Recesión. Veamos las regiones de más a menos.

En EEUU la situación económica es buena, al punto que la Reserva Federal comenzó en diciembre a subir las tasas de interés. El desplome de las bolsas hizo que algunos cuestionaran si no fue prematura la medida de la Fed. Es cierto que el aumento de tasas de interés mecánicamente se traduce en menores valores presentes descontados y por ende en menores cotizaciones bursátiles de activos financieros. Por eso para que el cuestionamiento tenga sentido tiene que haber sido el caso que el aumento de tasas (esperado, más que el mínimo registrado en diciembre) afecte negativamente la demanda agregada y afecte el flujo de fondos esperado (o porque la política contractiva, al fortalecer el dólar reduce el valor en dólares del petróleo, afectando la situación contable de bancos con alta exposición en el sector). Es difícil determinar esto, máxime cuando la situación de las bolsas mundiales se ven afectadas por otros factores externos que ya mencionaré (China y petróleo). Pero mientras los indicadores de empleo sigan positivos sigo pensando que la decisión de suba de tasa es correcta. Esto no quita que el mayor riesgo sea que la política monetaria sea excesivamente contractiva frente a shocks externos negativos. [Aclaración: en mi opinión el circo de las primarias para las elecciones presidenciales de noviembre, y la posibilidad de tener como candidatos a Trump/Cruz y Sanders no me preocupa. Si los candidatos son estos, se presentaría Bloomberg y ganaría. Si uno de los dos partidos presenta un moderado, gana éste.]

En Europa la situación es mediocre. Desde que el Banco Central Europeo inició una política de QE, seguida recientemente por la decisión de tener tasas negativas (cobrarle a los bancos para que mantengan depósitos en el ECB), la política monetaria logró evitar que se profundice la crisis de confianza en el euro. Pero los gobiernos nacionales enfrentan serias restricciones política para llevar a cabo políticas fiscales que terminen de sacar a la región adelante. Las restricciones mayormente se deben al auge de partidos nacionalistas y populistas que en algunos casos incluyen en sus plataformas la disolución de la UE. Veamos el cimbronazo que Tsipras provocó desde Grecia el año pasado, o el referendum que este año debiera haber en el Reino Unido. En menor escala los desafíos vienen del surgimiento de nuevos partidos al poder, como de nuevo el caso de Grecia con Syriza, o España con Podemos (y en menor medida Ciudadanos). Por ende, el mayor riesgo en Europa es político: que ante el desafío de un shock la UE no logre acordar las políticas necesarias.

China está haciendo la transición a un modelo de crecimiento basado en el consumo interno. El problema es político pues las elites del PC chino son conscientes que esta estrategia termina inexorablemente con el emponderamiento del consumidor votante, lease en la transición a una democracia inclusiva. Pero las elites también saben que si no cambian de modelo el crecimiento se va a estancar y los ciudadanos pueden llegar a levantarse en una revolución. De manera que el gobierno trata de hacer una sintonía fina en la cual se maximice el tiempo necesario hasta que pierdan el poder (vía transición democrática). Nótese como esto implica que el gobierno chino ya no se beneficia del crecimiento a tasas chinas. Por ende no debe sorprendernos que el PBI chino no vuelva a crecer como lo hizo en el pasado. Igual para el resto del mundo lo que importa es la contribución del crecimiento chino a la demanda agregada. Por ejemplo, cuando China representaba el 5% del PBI mundial, un crecimiento al 10% implicaba un aumento del 0,5% al PBI mundial. Una China más grande, digamos del 10% del PBI mundial tiene el mismo efecto en la demanda agregada con un crecimiento del 5%. El mayor riesgo en China es que ante el desplome de las bolsas chinas, el gobierno tome medidas contradictorias que aumenten la incertidumbre.

En el caso de Brasil, está experimentando la peor recesión de su historia. Para colmo lo está haciendo con un gobierno muy débil con poca credibilidad para tomar las medidas de ajuste necesarias

This month Ms Rousseff dared to acknowledge that Brazilians retire too early (at 55 for men, on average). In effect she admitted that the government cannot stabilise its finances if it continues to devote 40% of (non-interest) spending to pensions. But she backtracked in the face of resistance from her party and the unions. Raising the retirement age would be unacceptable, declared the PT this week.

This will make it much harder for Nelson Barbosa, the newly appointed finance minister, to contain the budget deficit, which is close to 10% of GDP. His main idea is to reintroduce a financial-transactions tax, which is loathed by business but popular among Ms Rousseff’s left-wing allies. But this would raise just 10 billion reais ($2.5 billion) in extra revenue, a fraction of net government borrowing, expected to be 500 billion reais this year. Ms Rousseff wants to summon back a council of wise men and women, which she disbanded during her first term, to suggest reforms. That looks like a delaying tactic.

Si bien Brasil es un factor muy negativo para la Argentina en tanto que es el principal socio comercial del país, también hay que destacar las oportunidades de la crisis. El gobierno de Macri está tratando de atraer inversiones, las que para venir necesitan un acuerdo con los holdouts y un marco macro estable. Si se dan estas condiciones, sería posible atraer inversores desde el país vecino que estarían tentados por las mejores condiciones locales y las malas condiciones en su país. Es que para vender al Mercosur no importa tanto si se produce en Argentina o Brasil (no nos olvidemos que así fue como perdimos varias empresas entre 1999 y 2002). Sin embargo no creo que este efecto positivo compense la caída en el PBI de este año estimada en 3,5%, con lo cual Brasil representa la luz roja más importante para nuestro país. El mayor riesgo en Brasil es que Dilma Rousseff no logre las alianzas necesarias como para poder gobernar, y que aún si lo consigue no tenga suficiente respaldo para hacer el ajuste.

Mención aparte el crudo y las bolsas. El primero está sufriendo principalmente un problema de oferta: shale en EEUU, levantamiento de sanciones a Irán, y la necesidad de exportar más para tener igual entrada de divisas en el resto de la OPEP. En el mediano plazo el crudo más barato debiera tener un efecto positivo en la demanda agregada mundial ya que los países exportadores suelen tener una menor propensión marginal al consumo que los países importadores. Pero en el corto plazo se genera incertidumbre pues varias empresas del sector enfrentan la perspectiva de quebrar y eso puede generar efectos cascada si los bancos tienen una alta exposición a dichas firmas (recordemos que la Gran Recesión comenzó por la exposición de bancos a hipotecas subprime). La volatilidad observada en los mercados de valores responde a esta mayor incertidumbre sobre los potenciales efectos que el desplome del crudo tengan a través del sistema financiero internacional. Pero desde septiembre de 2008 al presente ya debiéramos de habernos acostumbrado a vivir en un mundo incierto.


El fantasma en la máquina norteamericana

17/05/2013

En los últimos años he leído varias notas sobre la industria de manufacturas en los Estados Unidos. Este país, como tantos otros incluyendo la Argentina, ha visto una disminución secular en la participación de la industria en el producto y el empleo. Esto obedece a un cambio relativo en las preferencias de consumo en los países industrializados en favor de servicios, y a la radicación de nuevas plantas manufactureras en países emergentes para reducir costos.

Quizás como consecuencia de la Gran Recesión originada en el sector financiero norteamericano (productor de servicios y no de bienes), varios economistas y políticos de ese país han puesto como tema de debate la “necesidad” de recuperar industrias manufactureras. Es posible que el lector haya escuchado, por ejemplo, que Apple estaría considerando regresar al país la producción de alguno de sus productos electrónicos.

Hasta ahora no he visto un análisis serio sobre la conveniencia o no de llevar a cabo políticas que den incentivos a estos procesos de nacionalización de la producción de manufacturas. Hasta que leí esta entrevista a Ricardo Hausmann publicada en el MIT Technology Review: 

What’s the best manufacturing strategy for the U.S. in that situation?

It’s certainly not playing defense and trying to save jobs. The U.S. has very, very high wages compared to other countries. Yet it also has a comparative advantage, which is deep knowledge, high R&D intensity, and the best science and technology base in the world.

The step that makes the most sense for the U.S. is to become the producer of the machinery that will power the next global manufacturing revolution. That is where the most complex and sophisticated products are, and that is the work that can pay higher wages.

What kind of revolution are you talking about?

My guess is that developments around information technology, 3-D printing, and networks will allow for a redesign of manufacturing. The world will be massively investing in it. The U.S. is well positioned to be the source of those machines. It can only be rivaled by Germany and Japan…

So what are the opportunities for the U.S. in product space?

The U.S. has the problem that it’s competing with countries that pay much lower wages. American monkeys are under stress from other countries’ monkeys in regards to less complex, easier-to-make products. So the U.S. should look to the taller trees. The tallest trees in product space are pharmaceuticals, chemicals, and machinery. It’s very hard to get into those. Very few countries are in that game.

That is why I say the really long-term play is for the U.S. to be the source of the machinery that will power the coming global manufacturing revolution. The U.S. can grow by using capabilities that few others have.

Básicamente Hausmann dice que, aprovechando la revolución que posiblemente implique la impresión en 3-D (la creación de cadenas de producción cortas de alta calidad), los Estados Unidos tiene la posibilidad de posicionarse como proveedor de las máquinas que harán las manufacturas del futuro. Lo que llama árboles altos en el espacio de productos. Ahora bien, ¿por qué hoy en día los Estados Unidos no son un gigante (considerando su tamaño) en la provisión de las máquinas que hacen las manufacturas del presente? Porque de la respuesta a esta pregunta saldrá la factibilidad o no de la estrategia delineada por Hausmann. 

En mi opinión el ánalisis de Hausmann no tiene en cuenta una restricción legal que hoy hace que los reyes de los árboles altos sean Alemania y Japón. Esta restricción está dada por las fuertes sanciones que se aplican en Estados Unidos a empresas que pagan coimas en el extranjero, y que no tienen una contraparte en la Unión Europea (Alemania) y en Japón. Esto le ha permitido a los últimos países obtener una ventaja competitiva en la obtención de contratos para proveer maquinaria a países emergentes (pensemos en las turbinas de Siemens, empresa alemana, que se usan en Yaciretá, o los reactores de Atucha con tecnología de la misma empresa), donde hay una participación importante del Estado en la industria. 

No conozco lo suficiente del tema como para saber si la provisión de las máquinas que harán las manufacturas del futuro tendrán el mismo sesgo que la maquinaria del presente, a ser empleada en industria pesada con alta participación estatal en países emergentes con instituciones débiles. O si por el contrario, los nuevos procesos productivos se concentrarán en mejorar la eficiencia de la industria liviana, que no tiene tanta participación estatal en el tercer mundo. Pero me parece que el análisis técnico de Hausmann es incompleto, y no apostaría a una reindustrialización de los Estados Unidos hasta no tener más información sobre las nuevas tecnologías que menciona en la entrevista. 

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